百润股份(002568)：Q4短期承压 期待韧性增长

业绩简评


　　1 月26 日公司发布2023 年业绩预告，预计实现归母净利润7.56-8.60 亿元，同比+45%~65%；实现扣非净利润7.30-8.27 亿元，同比+50%~70%。单Q4 预计实现归母净利润0.91-1.95 亿元，同比-58%~-10%；实现扣非净利润0.8-1.77 亿元，同比-61%~-13%。


　　经营分析


　　预计Q4 收入较Q3 环比改善，但高基数下同比增长承压。Q4 收入预计同比下滑，系强爽高基数扰动。1）由于强爽话题爆发性较强，22 年10 月“不信邪挑战”在抖音热度激增，接连传导至线下经销商春节备货需求旺盛，22Q4 具备较高基数。终端复购率形成后，23 年逐月稳定在较高销量水平，驱动前三季度收入高增。2）微醺和清爽等品类下半年恢复正增长，主要受益于产品定位更清晰、包装口味换新升级，及公司强化“3-5-8”度产品矩阵推广活动。


　　3）渠道方面，线上受价盘控制预计略有收缩，线下流通、CVS 等网点持续扩张，餐饮渠道试点进展顺利。


　　预计全年净利率提升至25%，同比+5pct，主要系强爽引领下收入规模快速增长，叠加成本下行、运营效率提升，全年净利率明显改善。单Q4 净利率预计下滑，主要受规模效应扰动，假定Q4 收入下滑约10%，取中枢计算，预计Q4 净利率约16.7%，同比-6pct。


　　我们推测系1）为应对终端动销平淡，Q4 加大促销费用投放。2）Q4 销量同比下滑，生产规模效应减弱，各项费率略有提升。3）产品结构影响，微醺和清爽恢复增长后占比逐步提升，而毛利率低于强爽和玻璃瓶。


　　打牢基础、持续深耕，预调酒市场大有可为。产品方面，公司持续打磨3-5-8 度矩阵，零糖推出满足细分人群需求，强化产品品质、终端建设仍为当下扩张的关键点。此外，第一批威士忌预计于23Q4 投放，有望成为新的增长极。渠道方面，23 年公司积极管控线上价盘，实现经销商利益稳定，流通渠道网点持续扩张。餐饮渠道在样本市场小步快跑，待运营模型成熟后，复刻至全国市场具备高增潜力。


　　盈利预测、估值与评级


　　考虑到Q4 终端需求疲软，核心品类增速放缓，我们分别下调23-25年归母净利润12%/13%/13% 。预计公司23-25 年利润增速为8.4/10.9/13.3 亿元，分别同增61%/30%/22%，对应PE 分别为28x/22x/18x，维持“买入”评级。


　　风险提示


　　食品安全风险；新品放量不及预期；市场竞争加剧风险。

□.刘.宸.倩    .国.金.证.券.股.份.有.限.公.司