华能国际(600011)：新能源装机加速 充裕现金流支撑转型

维持“增持”评级：考虑到公司披露2023 年业绩预报及长协电价变动等因素，下调2023~2025 年EPS 至0.54/0.82/0.90 元（原0.83/0.86/0.94元）。参考火电行业可比公司，同时考虑公司作为火电龙头估值溢价，给予2024 年13 倍PE，下调目标价至10.66 元，维持“增持”评级。


　　4Q23 业绩低于预期。公司业绩预告预计2023 年归母净利80.0~90.0亿元，同比扭亏；我们测算4Q23 归母净利约-45.6~-35.6 亿元，同比增亏（4Q22 归母净利-34.4 亿元），低于我们此前预期。


　　新能源装机加速，电量持续增长。公司4Q23 上网电量1105 亿千瓦时，同比+5.2%，我们测算同期公司平均上网电价0.506 元/千瓦时，同比-2.5%。公司4Q23 火电上网电量985 亿千瓦时，同比+3.2%；新能源上网电量116 亿千瓦时，同比+25.4%。截至2023 年末公司新能源装机28.6 GW，同比+43.7%，2023 年新增新能源装机8.7 GW（其中4Q23 新增新能源装机4.4 GW）。


　　盈利稳定性提升，充裕现金流支撑转型。2023 年11 月国家发展改革委等发布《关于建立煤电容量电价机制的通知》，我们认为容量电价政策有望显著优化煤电商业模式，提高盈利稳定性。我们认为充裕现金流支撑下公司未来新能源装机有望维持高速增长，公司1~3Q23 经营性净现金流337 亿元，同比+31.6%；公司1~3Q23 购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金367 亿元，同比+58.4%。


　　风险提示：新能源装机不及预期、煤价超预期、大额计提减值等。

□.于.鸿.光./.孙.辉.贤./.汪.玥    .国.泰.君.安.证.券.股.份.有.限.公.司