万华化学(600309)：23年业绩同比略增 新项目投产有望带动成长

核心观点


　　公司2023 年实现营业收入1754 亿元，同比增加5.9%，全年归母净利润168 亿元，同比增加3.6%，其中23Q4 归母净利润41.1亿元，环比基本持平，同比大增56.6%。


　　多项目稳步推进，龙头仍将持续成长。公司聚氨酯技术进步与产能扩张相伴而行，全球龙头地位不断巩固增强。石化系列产品产销稳步增长，产品景气度和盈利能力仍有较大恢复空间。新材料板块高速成长，公司多点布局成效显著。POE 工业化装置即将投产，电池材料将成为公司第二增长曲线。


　　事件


　　公司披露2023 年年报，全年同比略增，23Q4 环比持平同比高增公司2023 年实现营业收入1754 亿元，同比增加5.9%；实现归母净利168 亿元，同比增长3.6%；实现扣非后归母净利164 亿元，同比增长4.1%。


　　其中23Q4 实现营业收入428 亿元，环比下降4.7%，同比增长21.8%；实现归母净利41.1 亿元，环比基本持平,同比大增56.7%。


　　实现扣非后归母净利39.8 亿元，环比下降2.6%，同比大增66.6%。


　　简评


　　聚氨酯技术迭代&扩能并行，不断增强全球龙头地位公司2023 年聚氨酯板块实现营业收入674 亿元，同比增长7.1%，产量499 万吨，同比+19.8%，销量489 万吨，同比+16.9%，毛利润189 亿元，同比+21.3%，毛利率27.7%，同比+3.2pct。2023 年纯MDI 市场均价2.01 万元/吨，同比下跌6.2%；聚合MDI 市场均价1.59 万元/吨，同比下跌13.1%。公司目前聚氨酯板块总产能516 万吨/年，包括310 万吨MDI、95 万吨TDI、111 万吨聚醚，23 年整体产能利用率98%。福建二期和宁波基地扩能全部投产后公司MDI 总产能将达到410 万吨，在全球占比超过35%；福建基地TDI 一期扩能和二期投产后公司TDI 总产能将达到136 万吨，在全球占比超过35%。


　　技术方面，公司MDI 低盐酸比新工艺、盐水回用技术得以投用推广、TDI 新技术将纯度提升至99.99%，聚醚连续化单套产能提升至全球最大的50 万吨。综合而言，公司全球聚氨酯材料龙头地位有望不断巩固加强。


　　石化业务产销持续提升，成本压力缓解，新项目稳步推进公司2023 年石化板块实现营业收入693 亿元，同比下降0.4%，产量475 万吨，同比+5.7%，销量为472 万吨（不含贸易销量），同比+4.0%，毛利润24.4 亿元，同比-6.4%，毛利率3.5%，同比-0.2pct。公司乙烯二期稳步推进，预计24H2 逐步投产。蓬莱工业园高性能新材料一体化及配套项目已于22H1 公示，一期项目预计于24 年底至25 年逐步投产。为公司中长期广阔成长空间打下基础。2023 年上游轻烃和煤价同比回落，其中丙烷/丁烷/5000大卡动力煤单吨均价分别为575 美元/577 美元/851 元，同比-22%/-21%/-25%，但由于下游产品需求恢复较弱，全年主要石化产品价格下行，公司石化板块毛利仍未显著修复。


　　新材料板块高速成长，公司多点布局成效显著


　　公司2023 年精细化学品及新材料板块实现营业收入238 亿元，同比增长19.5%，产量165 万吨，同比增长67.4%，销量169 万吨，同比增长67.8%，毛利润51.04 亿元，同比-8.2%，毛利率21.4%，同比-6.2pct。公司在新材料领域布局效果显著，竞争力不断提升。PC-双酚A 产业链不断扩能放量，PC、PMMA 等产品市场占率居于前列。


　　未来1-2 年规划投产的项目集中在POE、HDI 扩能、柠檬醛及香精香料、电池材料等新项目。公司正积极推进POE 项目产业化，实现“卡脖子”材料大规模国产化。此外公司积极布局电池材料相关产业，磷酸铁锂锂电正极材料一体化项目于2023Q3 建设完成，高性能负极粘合剂项目和水性粘合剂项目环评一次公示。电池材料业务不断增长，将成为公司第二增长曲线。


　　盈利预测和估值：


　　预计公司2024 至2026 年归母净利润预测值为194.67、229.51、247.56 亿元，对应EPS 为6.20、7.31、7.88 元，维持“买入”评级。


　　风险提示：


　　宏观经济增速低于预期（公司主要产品MDI 市场需求与地产家电等宏观周期紧密相关。公司主要产品的销售价格和销量随宏观经济发展状况、市场供求关系的变化而呈现出一定波动变化。随着国内外宏观经济的周期性波动，下游行业对于公司产品的需求和价格可能出现下降的情形，对公司未来业务发展和经营业绩带来不利影响）；公司石化业务原料和产品价格波动剧烈，将导致公司业绩波动；公司新材料项目进度不及预期（公司规划了柠檬醛及衍生物、电池材料、可降解塑料、高端聚烯烃等一系列新项目，若上述项目不能如期落地，将对公司的产销、经营成本等造成影响，进而影响收益）。

□.邓.胜./.卢.昊    .中.信.建.投.证.券.股.份.有.限.公.司