三只松鼠(300783)：高端性价比战略成效显现 24年有望重回百亿

公司发布2023 年年报，公司23Q4 实现收入25.3 亿/29.2%，实现归母净利0.5亿/+39.7%；2023 全年实现收入71.1 亿/-2.5%，归母净利2.2 亿/+70.3%，扣非归母净利1.0 亿/+148.7%。公司持续深化高端性价比战略，通过纵深供应链增强产品品质及价格竞争力，好产品+好价格基础下，全品类+全渠道布局将持续打开成长空间，维持“增持”评级。


业绩符合预期，下半年逆势高增。2023 年全年公司实现收入71.1 亿/-2.5%，归母净利润2.2 亿/+70.3%，扣非归母净利1.0 亿/+148.7%。单季度来看，公司23Q4 营业收入25.3 亿/+29.2%，归母净利润0.5 亿/+39.7%。分品类来看，全年坚果业务营收38.1 亿/-7.2%，烘焙营收10.9 亿/-4.3%，肉制品营收6.0亿/-13.9%，果干营收3.5 亿/+3.5%，综合品类收入10.9 亿/+24.9%。


抖音高速增长，下半年天猫增速回正。分渠道来看，公司全年线上收入49.5亿/+3.4%。其中抖音收入12.0 亿/+118.5%，增长亮眼；天猫系收入17.4 亿/-12.2%，京东系收入12.0 亿/-30.5%。23H2 天猫收入增速回正且增速达14%，京东收入降幅收窄至11%。公司2023 年全年线下渠道收入21.6 亿/+3.40%。


社区零食店门店数达到149 家，实现收入0.9 亿；线下分销渠道实现收入16.4亿/+11.5%。


高端性价比战略下毛利率降低，经营提效下费率优化。2023 年度公司毛利率为23.3%/-3.4%，其中，坚果、烘焙、肉制品、果干、综合毛利率分别为23.1%、20.2%、18.9%、21.3%、29.3%，分别同比下降2.9pct、4.6pct、4.0pct、2.4pct、3.8pct。公司全年期间费用率为21.0%/-4.5pct，其中销售/管理/财务费用率分别为17.4%、3.2%、0.1%，同比分别下降3.6pct、0.7pct、0.03pct。23Q4单季度毛利率为20.8%/-3.8pct；净利率为2.0%/+0.2pct；单季度销售费用率为16.3%/-0.4pct，管理费用率为2.5%/-1.9pct，财务费用率为0.12%，/-0.2pct。


投资建议。公司持续贯彻“高端性价比”战略，供应链纵深提效，全链路优化以实现低价；同时持续推进新分销布局，形成“全品类+全渠道”布局，成长可期，2024 年有望重回百亿。预计公司2024/2025/2026 年归母净利分别为3.2/4.6/5.7 亿，维持“增持”评级。


风险提示：行业竞争加剧，线上增速放缓，食品安全风险。

□.丁.浙.川./.李.星.馨./.胡.馨.媛    .招.商.证.券.股.份.有.限.公.司