山煤国际(600546)：量价齐跌拖累业绩 未来有望提高分红

量价齐跌拖累业绩，未来有望提高分红，维持“买入”评级公司发布年报，2023 年公司实现营业收入373.7 亿元，同比-19.4%；实现归母净利润42.6 亿元，同比-38.5%；实现扣非后归母净利润44.1 亿元，同比-38.2%。


　　其中Q4 实现营业收入84.7 亿元，环比+3%；实现归母净利润2.8 亿元，环比-69.9%；实现扣非后归母净利润3.5 亿元，环比-62.9%。公司全年煤炭产销量均有所下滑，叠加煤炭价格同比回落，拖累公司业绩表现。考虑到当前安监政策对公司煤炭产量影响，我们适当下调2024-2025 年盈利预测，并新增2026 年盈利预测，预计2024-2026 年公司实现归母净利润41.2/47.8/54.5 亿元（2024-2025 年前值为56.7/59.7 亿元），同比-3.2%/+15.9%/+14.0%；EPS 分别为2.08/2.41/2.75元；对应当前股价PE 为7.8/6.8/5.9 倍。考虑到公司产能释放进展顺利，产量仍处于爬坡阶段，公司盈利有望企稳，叠加未来分红比例有望提高，公司长期投资价值凸显。维持“买入”评级。


　　煤炭产销量均有所下降，吨煤毛利同比回落


　　（1）煤炭产销量下降，贸易煤规模有所回升：2023 年公司实现原煤产量3898万吨，同比-3.9%，商品煤销量5251 万吨，同比-2.5%，其中自产煤销量3486 万吨，同比-5.7%，贸易煤销量1765 万吨，同比+4.3%。公司所属煤矿部分矿井因受降雨影响、地质条件变化因素制约，叠加煤炭市场以及安全监管等因素影响，2023 年公司煤炭产销量均有所下降，贸易煤规模有所回升。（2）煤炭售价下降，吨煤毛利同比回落：2023 年公司自产煤吨煤售价683 元，同比-7.4%，吨煤成本281 元，同比+43.6%，吨煤毛利402 元，同比-25.9%；贸易煤吨煤售价732 元，同比-33.5%，吨煤成本700 元，同比-33.8%，吨煤毛利32 元，同比-27.4%。公司自产煤和贸易煤售价均有所回落，吨煤毛利有所下滑。（3）计提资产减值损失、营业外支出增加拖累2023Q4 业绩表现：2023Q4 公司实现归母净利润2.8 亿元，环比-69.9%，主要受计提资产减值损失（2023Q4 计提0.82 亿元）、营业外支出增加（2023Q4 环比增加0.9 亿元）等因素有关。


　　产能释放进展顺利，未来分红有望提高


　　（1）强化“先进产能”战略，煤矿产能有序释放：目前河曲露天煤业顺利完成1000 万吨/年产能核增手续办理，并且正在稳步推进1600 万吨/年产能核增工作，为争取后备煤炭资源做好充分准备；2023 年鑫顺煤业和庄子河煤业已陆续投产并正式进入煤炭开采阶段，当前产量正处于爬坡阶段，未来产量增量贡献预计将进一步提高。（2）维持高分红战略，分红比例有望提升：公司2023 年度利润分配方案为每10 股派发现金红利6.5 元（含税），分红比例为30.3%，对应当前股价（2024 年3月29 日）股息率为3.8%。据公司《2021 年-2023 年股东回报规划》，2021 年-2023年各年度以现金方式分配的利润不少于当年实现的可分配利润的10%，而据公司发布的《2024 年-2026 年股东回报规划》，若公司该年度实现的可分配利润为正值、审计报告标准无保留意见、重大投资计划或现金支出达到或超过公司最近一期经审计总资产的30％，且超过5000 万元人民币时，公司计划2024 年-2026 年各年度以现金方式分配的利润不少于当年实现的可供分配利润的60%。随着公司产能逐渐释放，公司盈利有望企稳，叠加未来分红比例有望提高，公司长期投资价值凸显。


　　风险提示：经济增速低于预期；煤炭价格下跌风险；煤炭产销量不及预期。

□.张.绪.成    .开.源.证.券.股.份.有.限.公.司