当升科技(300073)：整体盈利能力逆势坚挺 环比稳定提升

事件：3 月29 日公司发布年度报告。2023 年实现收入151.27 亿，同比-28.86%，归母净利润19.24 亿，同比-14.80%，扣非净利润19.80 亿，同比-14.86%，EPS 3.80 元。23Q4实现营业收入25.84 亿，同/环比-64.0%/-37.6%，归母净利润4.33 亿，同/环比-44.6%/-23.6%，扣非净利润3.43 亿，同/环比-49.4%/-40.0%。业绩符合预期。


　　2023 年正极材料销＞产，库存水平大幅下降。受行业周期性影响，公司23 年销售规模降低，各业务营收均有下滑，正极材料收入占比提升至96.6%。23 年公司正极材料产销量6.08 万吨/6.27 万吨，同比-6.08%/-1.19%，库存水平大幅下降至0.22 万吨，同比-51.1%，带动期末存货余额降至6.94 亿元，同比-57.8%。我们预计全年三元正极出货量约6 万吨，Q4 出货量约1.2 万吨，同/环比均有下滑，主要受海外客户需求增速放缓及竞争加剧影响；公司磷酸铁锂正极出货量集中在储能领域，同时正在积极开发国内外动力电池客户，攀枝花项目将于24 年3 月投产，预计24 年形成显著规模放量。


　　三元材料毛利率逆势坚挺。公司23 年销售毛利率18.1%，同比增长0.66pcts，23Q4 为17.0%，同/环比+0.12pcts/-2.68pcts。其中三元正极材料业务毛利率19.1%，同比增长0.81pcts 贡献最大。23 年国内三元正极材料均价同比降幅超25%，公司仍取得毛利率逆势上涨的佳绩，主要原因系产能利用率维持高及客户结构优势。磷酸铁锂业务处于开拓期，自有产能建设尚未完成，维持微利或略微亏损，预计24 年产能释放后将得到缓解。


　　费用控制稳定，利润率季度稳步提升。公司23 年四费率2.51%，同比-1.29pcts，其中利息收入较22 年增加近1 亿元，最终利润率为12.68%，同比+2.1pcts。季度看盈利能力环比持续提升，23Q4 净利率高达16.7%，同/环比+5.87pcts/+3.08pcts，近两年最高。


　　技术多点开花，占领技术制高点。1）公司在超高镍NCM/NCA、NCMA 等多元材料研发上持续取得突破，通过定制设计开发特殊结构前驱体及新型复合掺杂技术的应用，产品性能领先于同行竞品。2）磷酸（锰）铁锂材料从低锰到高锰产品齐备，静待产能落地放量。3）公司在固态电池领域研发靠前，双相复合固态锂电正极材料、固态电解质产品解决了正极与电解质固固界面难题，技术指标行业领先，与卫蓝、清陶、赣锋锂点等国内头部固态电池合作紧密，24 年将实现上车验证。4）公司在钠电正极材料与富锂锰基等电池材料领域亦取得突破进展，积极抢占下一代电池材料技术制高点。


　　加快海外市场开拓布局。2023 年公司公告在芬兰以合资形式规划建设50 万吨新材料产业基地项目。该基地总规划50 万吨，其中多元材料20 万吨，磷酸（锰）铁锂30 万吨，一期年产6 万吨高镍项目预计25 年投产。芬兰项目的实施将进一步加快公司全球化战略的落地，为公司供应欧美等全球新能源市场奠定坚实基础。


　　股东定增显信心，坚持分红显担当。2024 年2 月8 日公司发布定增预案，股东矿冶集团预增资8-10 亿元支持公司长期发展，将有效增强公司资金实力，为加速产品升级、扩大市场份额做储备。上市以来公司坚持现金分红与投资者共享发展成果，股利分配率稳定在14%+，有效保障投资者收益。


　　投资建议：公司作为全球锂电三元正极龙头，产品定位高端，坚持技术引领发展，与客户高度协作、双向驱动创新的经营模式，高镍、固态等前沿技术储备深厚，23 年积极布局磷酸铁锂市场。海外客户占比高，盈利能力抗周期能力行业领先。公司全球布局提速，产能渐入收获期。考虑到全球电动化趋势放缓、需求不达预期的风险，我们下调部分预测，预计公司2024/2025 年营收153.35 亿元/162.63 亿元，归母净利润16.45 亿元/17.87 亿元，EPS 为3.25 元/3.53 元，对应PE 为12.07 倍/11.11 倍，维持“推荐”评级。


　　风险提示：新能源汽车产业政策变化的风险；锂电池需求不及预期的风险；公司新产能投产不及预期的风险；新业务、客户拓展不及预期的风险；上游原材料涨幅过大又无法向下游传导的风险；行业竞争加剧导致市占率下滑的风险。

□.周.然./.段.尚.昌    .中.国.银.河.证.券.股.份.有.限.公.司