航发动力(600893)：航空需求旺盛叠加产品工艺成熟及规模效应增强 2023年业绩符合预期

事件：


公司公布2023 年年度报告。根据公司公告，公司2023 年实现营收437.34 亿元，同比增长17.89%，归母净利润14.21 亿元，同比增长12.17%；2023Q4 实现营收174.26 亿元，同比增长18.67%，归母净利润3.91 亿元，同比增长30.66%。公司业绩符合市场预期。


点评：


航发市场持续高景气，公司营收稳步增长。根据公司公告，公司2023 年实现营业收入437.34亿元（yoy+17.89%）。分产品看，航空发动机及衍生产品业务实现收入408.93 亿元，同比增长18.17%；外贸出口转包业务实现收入19.48 亿元，同比增长18.04%；非航空产品及其他业务实现收入2.62 亿元，同比减少16.90%。我们分析认为，军机采购有望不断提速，公司作为国内航空发动机核心企业，预计2024 年营收将保持增长态势。


产品工艺不断成熟叠加规模效应增强，公司业绩符合预期。根据公司公告，公司2023 年实现归母净利润14.21 亿元（yoy+12.17%）。我们分析认为：1）2023 整体毛利率为11.08%，较去年同期提升0.26pcts，主要系产品工艺成熟叠加规模效应增强，带动盈利水平提升；2）2023 年净利率为3.47%，较去年同期下降0.17pcts。主要受利息费用增加、汇兑收益减少，财务费用较去年同期上升2.65 亿元，此外受国家相关税改政策影响，税金及附加为2.68 亿元，较去年同期增加1.47 亿元。我们预计随着生产规模扩大推动规模效应进一步增强，叠加降本增效深化，公司业绩有望维持快速增长。


存货及合同负债维持高位，有望支撑业绩稳定增长。根据公司公告，公司2023 年存货期末金额为306.67 亿元，合同负债期末金额为118.76 亿元，继续维持高位。存货及合同负债维持高位系订单旺盛，表明下游需求旺盛、行业景气度持续。随着订单加速交付以及未来盈利能力的逐步改善，有望保障业绩增长。


国产航发核心企业，核心受益于下游需求高景气。公司是我国具备全种类航发生产能力的总装企业，不仅实现军用航空发动机的全覆盖，同时深度参与国产商发的研制生产。我们预计，公司未来三年继续受益于下游军机新机及换发需求旺盛及国产替代加速，收入保持较快增长，同时随着制造工艺不断成熟及规模效应增强，业绩有望实现快速增长。


下调2024-25E 年盈利预测并维持“买入”评级。考虑到公司受税改政策影响短期承压，我们下调公司2024-25 年归母净利润预测为16.34/19.12 亿元（前值为19.66/24.59 亿元），新增2026 年盈利预测为22.37 亿元，对应PE 为54/46/40 倍。考虑到下游需求强劲，发动机国产化率迅速提高，因此维持“买入”评级。


风险提示：增值税政策变动风险；重点产品研制或交付不及预期；产能建设不及预期

□.韩.强./.武.雨.桐./.穆.少.阳    .上.海.申.银.万.国.证.券.研.究.所.有.限.公.司