盾安环境(002011)：收入保持稳健 盈利改善兑现

4Q23/1Q24 业绩基本符合我们预期


　　公司公布2023 年全年及1Q24 业绩：1）2023 年收入113.82 亿元，同比+11.5%；归母净利润7.38 亿元，同比-11.5%；扣非归母净利润8.21 亿元，同比+78.1%。2）对应4Q23，公司实现收入29.37 亿元，同比+1.4%；归母净利润1.98 亿元，同比+43.1%；扣非归母净利润1.97 亿元，同比+127.0%。3）1Q24，公司实现收入26.26 亿元，同比+7.3%；归母净利润2.08 亿元，同比+28.9%；扣非归母净利润2 亿元，同比+13.9%。公司4Q23/1Q24 业绩基本符合我们预期。


　　发展趋势


　　制冷稳健增长，汽零业务持续放量。1）公司4Q23/1Q24 收入同比+1%/+7%。2023 年全年公司内销/外销收入同比+15%/-2%，收入占比83%/17%。2）公司制冷配件/制冷设备收入2023 年全年同比+9%/+11%至84.56 亿/16.46 亿元，其中2H23 同比+8%/+20%。我们估计1Q24 公司制冷配件收入主要受下游客户收入结算延迟影响，此外制冷设备业务收入有所承压。3）公司汽零业务在手定点充裕，产能持续扩张。2023 年汽车热管理业务收入4.73 亿元（同比+137%），其中2H23 收入3.36 亿元（同比+129%），我们预计2024 年收入有望达到9 亿元。2023 年汽零业务已经实现盈利，我们估计未来随着产能上量利润率或进一步提升。


　　盈利能力改善持续兑现。1）2023 年/4Q23/1Q24 毛利率为19.2%/19.0%/17.5%，同比+2.3/+2.3/-2.0ppt。23 年制冷设备/制冷配件毛利率同比+0.6/+2.6ppt，内销/外销毛利率同比+1.6/+6.9ppt。2023 年正面的影响因素包括：业务结构调整；成本/海运费同比走低；汽零业务上量逐步实现盈利。1Q24 毛利率承压主要由于冷配客户年降及设备业务拖累。2）公司销售/管理/研发/财务费用率4Q23 同比-0.3/+0.9/-1.3/-1.4ppt，1Q24 同比+0.1/+0.3/-0.3/-0.7ppt。3）4Q23 公司产生资产减值损失1580 万元，信用减值损失6600 万元。4）综合影响下，4Q23/1Q24 净利率为6.7%/7.9%，同比+2.0/+1.3ppt；扣非净利率为6.7%/7.6%，同比+3.7/+0.4ppt。5）4Q23/1Q24 经营活动净现金流为11.17 亿/6.73 亿元，同比均有明显改善。


　　盈利预测与估值


　　我们看好公司制冷和汽零业务的发展，维持2024/2025 年盈利预测不变。


　　当前股价对应12.2 倍/10.5 倍2024/2025 年P/E。我们维持16.28 元目标价和跑赢行业评级，对应17.0 倍/14.6 倍2024/2025 年P/E，较当前股价有41%上行空间。


　　风险


　　制冷业务波动；汽零业务开展不及预期；市场拓展不及预期。

□.何.伟./.荆.文.娟./.汤.亚.玮./.张.瑾.瑜    .中.国.国.际.金.融.股.份.有.限.公.司