百隆东方(601339)：销量明显复苏 单价及利润承压 高分红属性维持

投资要点


公司发布2023 年报：


2023 年实现营业收入69.1 亿元（同比-1.1%），归母净利润5.04 亿元（同比-68%），扣非后归母净利润-0.21 亿元；单Q4 收入18.2 亿元（同比+44%），归母净利润-0.49 亿元，扣非后归母净利润-1.28 亿元，收入在低基数上大幅增长，而净利润仍承压亏损。23 年公司拟分红4.47 亿元，现金分红率88.65%，对应股息率约5.3%


色纺纱销量承压+单价大幅下滑，毛利率承压分产品来看：23 年纱线主业收入64.6 亿元（同比+0.8%），其中色纺纱31.4 亿元（同比-13.5%），坯纱33.2 亿元（同比+19.4%）；量价拆分来看：23 年纱线销量21.66 万吨（同比+22.4%），均价2.98 万元/吨（同比-17.7%）。


量增价降主要原因系：1）内外棉价自22 年7 月起大幅下跌， 23 年持续处于低位；2）面对23H1 产能利用率偏低，公司调整销售策略，以价换量；3）单价较低的坯纱销售占比由43%提升至51%。同样在以上原因的作用下，23 年毛利率同比-18.2pp 至8.6%。


费用率稳定，主业利润逐季向下系存货减值影响23 年归母净利率7.3%（同比-15.1pp），扣非后净利率3.4%（同比-7.9pp）。23 年期间费用率9.1%（同比-1.1pp），其中销售/管理/研发/财务费用率分别为0.6%/4.8%/1.5%/2.2%，同比-0.1pp/-0.8pp/-0.2pp/持平，总体保持平稳。


Q2-Q4 扣非后净利率环比向下（分别为7.2%/-5.0%/-7.0%），主要系存货减值会计处理影响：一方面，22 年底计提的3.7 亿存货减值大部分于23Q2 转销（约3.4 亿），冲抵当季营业成本；另一方面，23Q4 再次年末计提0.46 亿减值。


23 年非经常性损益5.25 亿元，主要包括非流动性资产处置损益4.39 亿元（22 年为0.17 亿元）、金融资产投资收益1.27 亿元（22 年为7.76 亿元）。


海外储备产能充足，订单及毛利率改善可期


随着海外去库存结束，我们预计纱线销量将持续回暖，公司在越南的新增39 万锭项目中，已分别于22Q3、23Q3 各投产8 万锭，剩余将根据订单情况有序推进。目前越南产能已达126 万锭，海外接单能力进一步提升。并且越南成本优势突出，利润率显著高于国内，占比提升后将拉动整体利润率提升。


根据测算，公司的棉花库存周期一般在6-8 个月，我们预计23 年之前采购的高价库存已基本消耗完毕，在手库存棉平均成本较低，随着需求进一步好转，我们预计公司将开启提价周期，利润率改善可期。同时公司账上现金充裕，短期内资本开支需求小，持续高分红值得期待。


盈利预测与投资建议：


预计公司 24-26 年实现收入 76.8/83.5/89.5 亿元，同比增长11.0%/8.8%/7.2%；实现归母净利润5.7/8.0/10.0 亿元，同比增长13%/41%/25%，对应 PE 为 15/11/8倍，考虑到公司订单及利润率复苏趋势、中长期市占率提升趋势以及高股息属性，维持“买入”评级。


风险提示：贸易摩擦加剧风险，原材料价格大幅波动风险，市场竞争加剧风险，汇率波动风险

□.马.莉./.詹.陆.雨./.邹.国.强    .浙.商.证.券.股.份.有.限.公.司