思源电气(002028)：业绩符合预期 2024目标行稳致远

核心观点


　　公司发布2023 年度报告，全年营业收入达到124.60 亿元，同比增长18.25%； 归母净利润15.59 亿元， 同比增长27.75%。公司2023 年度目标基本兑现，业绩保持较快增长，2024 年经营目标保持稳健增长。现金流表现亮眼，2023 年经营性活动现金流净额达22.72 亿元，同比高增115.40%，主业现金回款向好。海内外电网建设高景气、新能源装机高增速的背景下，网内外和海外的电力设备需求将持续旺盛。


　　事件


　　公司发布2023 年度报告，2023 全年实现营业收入124.60 亿元，同比增长18.25%；归母净利润15.59 亿元，同比增长27.75%；扣非归母净利润14.21 亿元，同比增长21.63%。


　　其中单四季度实现收入38.79 亿元，同比增长9.72%；归母净利润4.11 亿元，同比下降5.49%，扣非归母净利润3.10 亿元，同比下降13.65%。


　　简评


　　2023 订单表现亮眼，2024 指引相对稳健


　　1）2023 年公司新增合同订单165.13 亿元（不含税），同比高增36.22%，表现亮眼。海外市场新增订单40.1 亿，同比增长34%，海内外需求景气度持续旺盛。


　　2）公司制定了2024 年经营目标，实现营业收入150 亿元，同比增长20%；新增合同订单目标206 亿元（不含税），同比增长25%，由此我们预计2024 公司将保持稳健增长。


　　3）2024 经营目标相对稳健，我们推测公司可能考虑到部分订单交付周期较长，海外订单影响因素复杂，因此公司给出相对稳健的目标。


　　4）2023 年高基数的情况下，公司给出25%相对稳健的订单增速目标（突破200e），彰显了公司对未来发展的信心。


　　开关/线圈/SVG 类产品贡献核心增量，海外业务未来可期1）分产品来看，① 开关类收入55.82 亿元，同比增加10.87%；②线圈类收入27.47 亿元，同比增加23.13%；③无功补偿类收入18.50 亿元，同比增加39.32%；④智能设备类收入10.05 亿元，同比增加6.61%；⑤工程总包类收入9.24亿元，同比增加23.44%。开关类/线圈类/SVG 类等产品贡献核心增量。


　　2）分地区来看，国内收入103.02 亿元，同比增加18.8%；海外收入21.58 亿元，同比增加15.7%。海内外均保持稳健增长。


　　盈利能力持续提升，现金流表现亮眼


　　1）盈利能力持续提升：2023 年公司整体毛利率29.5%，同比增加3.17pct；系全国经济复苏、运费下降、大宗价格低位、规模效应分摊费用、工程交付管理提升等。


　　2）现金流表现突出：2023 全年经营性活动现金流净额达22.72 亿元，同比高增115.40%，预计主要系公司重视国内外项目回款管理等因素。


　　3）①2023 年费用支出有所增长，研发、销售等费用等有所增加；在建工程转固定资产增加了折旧与摊销费用；2023 年股权激励的期权费用、奖金计提等增加。②烯晶碳能商誉减值也对业绩有一定影响。公司计提各项资产减值/商誉减值等2.1 亿元，包含商誉减值1.1 亿元。


　　电网建设景气度高企，网内需求保持旺盛


　　1）预计2024 年电网投资延续高景气，主网设备占重要比例。2024 年1-3 月电网累计投资额为766 亿元，累计同比增长14.7%。2）国家电网2023 年总部六批次输变电集招项目中，输变电设备采购总金额约677亿元，同比高增34.4%。其中，组合电器采购总额约168 亿元，同比高增50%以上，公司在组合电器的中标金额位居前列。电网建设景气度高，提供了稳定增长的基础。


　　海外市场需求旺盛，深耕布局未来可期


　　1）海外市场需求高企。2024 年3 月一次设备的出口规模持续增长，变压器累计出口规模达93.3 亿元，同比增速30.1%；高压开关累计出口规模65.3 亿元，同比增速33.9%，2024 年第一季度一次设备出口延续良好的增长趋势。


　　2）公司海外主要销售开关类、变压器类、互感器类产品。主要地区有拉丁美区、欧洲中东区、俄语区、非洲区、东南亚五大地区，其中拉丁美洲的业务发展相对较快。


　　3）海外市场高景气：2023 年中国变压器出口额达到373 亿元，同比增速26.3%，高压开关出口233 亿元，同比增速33.7%。海外需求旺盛得益于海外新能源和电网建设需求的增加。公司在海外市场深耕多年，具有较强的品牌力，较高的产品力，在海外需求增长同时不断拓展市场份额，公司海外业务未来可期。


　　业绩预测


　　预计公司2024、2025 年归母净利润预计20.3/25.6 亿元，PE 25.1/19.9x。


　　风险分析


　　1）需求方面：国家基建政策变化导致电源投资规模不及预期；电网投资规模不及预期；新能源装机增速下降导致对电力设备需求下降；全社会用电量增速下降等；两网招标进度不及预期；特高压建设推进进度不及预期。


　　2）供给方面：铜资源、钢铁等大宗商品价格上涨；电力电子器件供给紧张，国产化进度不及预期。


　　3）政策方面：新型电力市场相关支持力度不及预期；电价机制推进进度低于预期；电力现货市场推进进度不及预期；电力峰谷价差不及预期。


　　4）国际形势方面：能源危机较快缓解、能源价格较快下跌；国际贸易壁垒加深。


　　5）市场方面：竞争格局大幅变动；竞争加剧导致电力设备各环节盈利能力低于预期；运输等费用上涨。


　　6）技术方面：技术降本进度低于预期；技术可靠性难以进一步提升等。

□.朱.玥    .中.信.建.投.证.券.股.份.有.限.公.司