五粮液(000858)：经营底气足 股息成亮点

事项：


　　公司发布2023 年度及2024 年一季报，2023 年实现总营收832.7 亿元，同增12.6%；归母净利润302.1 亿元，同增13.2%；其中单Q4 实现营收207.4 亿元，同增14.0%；归母净利润73.8 亿元，同增10.1%。24Q1 实现营收348.3 亿，同增11.9%，归母净利润140.5 亿，同增12.0%。销售回款217.7 亿元，同降24.0%，Q1 末合同负债50.5 亿元。


　　评论：


　　23 年顺利收官，盈利稳中微升。公司23 年及23Q4 收入利润端均保持了双位数增长，符合预期。分产品看，五粮液/其他酒收入同比+13.5%/+11.6%，销量同比+18.0%/+27.6%，测算吨价同比-3.8%/-12.6%，渠道反馈1618/低度/五粮春/尖庄等产品加强红包费投、发力放量，五粮浓香产品日均开瓶扫码量同比增长超70%。分地区看，优势东部/西部/中部地区同比+17.9%/+21.7%/+16.3%表现亮眼，南北两侧省份仍待强化，全年新增核心终端2.6 万家。盈利端全年稳中微升，Q4 毛利率提升1.9pcts 至75.6%，因年底加大渠道与营销费投，销售费用率提升2.3pcts 至7.6%，净利率下降1.3pcts 至35.6%。


　　Q1 保持双位数增长，普五动销优秀，1618 及低度实现弹性增长。Q1 收入/利润同增11.9%/12.0%，维持双位数增长符合预期。结合渠道反馈，公司Q1 普五周转优秀，华东等多地动销保持双位数增长，库存处于低位；1618 和低度五粮液红包等费投力度较强，扫码开瓶情况较好，实现高弹性增长。盈利端毛利率78.4%基本持平，费用端亦保持平稳，管理费用率3.1％，略下降0.5pct，销售费用率7.5％，略提升0.8pct，净利率40.3%基本持平。


　　票据及普五控量策略下，应收提升明显，现金流略降，合同负债处合理水位。


　　1218 后公司积极督促回款，并加强票据支持，结合渠道反馈Q1 回款已达80%，叠加24 年普五缩量影响，23Q4+24Q1 销售回款略降1.8%，但应收类项目相比23Q3 末提升77.5 亿元，Q1 末合同负债50.5 亿元，较历史看属合理水位。


　　24 营销执行年坚定挺价，指引总营收目标保持两位数增长。公司营销执行年规划清晰、效率提升明显，渠道反馈公司节后持续控货，加强异地窜货查处，批价基本稳定在940 元左右。公司24 年收入目标继续保持双位数增长，展望Q2 及全年，1618 及低度有望在公司大力支持下保持高弹性增长，加上45 和68 度新品，弥补普五控量空缺，五粮浓香势能较强有望延续，同时积极布局新品、文创产品等。若1618 等产品能有效贡献报表增长，普五则可切实控量，全年有望保持批价坚挺及报表双位数增长。


　　投资建议：经营底气足，分红率提升成亮点，维持“强推”评级。公司双位数增长稳健开局，内部管理、终端实际动销及批价表现均好于预期，全年看有望继续保持双位数增长。公司23 年分红率提升至60%，股息率3.5%，当前股价对应24 年估值17 倍，在较快增长且提升分红率背景下已具较高吸引力。结合公司最新运营情况，我们预计24-26 年EPS 为8.87/9.90/11.02 元（原24-25 年预测值为8.86/10.08 元），我们维持目标价215 元，维持“强推”评级。


　　风险提示: 需求持续疲软、批价不及预期、经营策略执行不及预期。

□.欧.阳.予./.沈.昊./.田.晨.曦./.刘.旭.德./.董.广.阳    .华.创.证.券.有.限.责.任.公.司