宝立食品(603170)：收入快速增长 短期盈利承压

事件：公司2023 年实现收入23.69 亿元，同比增长16.31%；实现归母净利润3.01亿元，同比增长39.78%；实现扣非后归母净利润2.19 亿元，同比增长12.66%。其中2023Q4 实现收入6.10 亿元，同比增长8.61%；实现归母净利润0.60 亿元，同比增长-2.98%；实现扣非后归母净利润0.38 亿元，同比增长-27.84%。2024Q1 实现收入6.24亿元，同比增长15.72%；实现归母净利润0.61 亿元，同比增长-20.36%；实现扣非后归母净利润0.52 亿元，同比增长-7.04%。


　　复合调味料保持高增，轻烹解决方案降速。2023 年公司复合调味料、轻烹解决方案、饮品甜点配料分别实现收入11.45、10.24、1.43 亿元，同比分别增长29.32%、1.39%、8.28%。2023Q4 复合调味料、轻烹解决方案、饮品甜点配料分别实现收入2.87、2.81、0.32 亿元，同比分别增长19.46%、-4.26%、35.11%。2024Q1 复合调味料、轻烹解决方案、饮品甜点配料分别实现收入3.04、2.67、0.35 亿元，同比分别增长27.70%、5.76%、0.56%。复合调味料保持了快速增长趋势，持续受益于大客户深耕及新客户开拓，2022 年至2023 年，公司第一大客户百胜中国的收入占比从13.99%提升至16.63%，前五大客户的收入占比从27.78%提升至31.09%。


　　毛利率同比下降，拖累整体盈利能力。2023 年公司毛利率同比下降1.43 个pct 至33.14%，其中复合调味料、轻烹解决方案、饮品甜点配料的毛利率分别-3.71、+4.90、-2.31 个pct 至21.17%、49.91%、19.76%。公司综合毛利率下降，主要系毛利率较高的轻烹解决方案收入占比下降，以及成本上涨对复合调味料、饮品甜点配料毛利率带来负面影响。2023Q4 和2024Q1 公司毛利率同比分别-4.40、-3.05 个pct 至30.95%、32.04%。受益于C 端轻烹解决方案的收入占比下降，2023 年公司销售费用率同比下降0.61 个pct 至14.64%，2023Q4 和2024Q1 公司销售费用率同比分别-0.09、-1.25个pct 至15.69%、14.85%。综合来看，2023 年公司净利率同比1.82 个pct 至13.14%，2023Q4 和2024Q1 净利率同比分别-0.55、-3.79 个pct 至10.88%、10.75%。


　　盈利预测：2023 年随着疫情管控放开，下游餐饮客户、食品工业客户需求持续修复，B 端为主的复合调味料实现恢复性高增。轻烹解决方案短期面临基数压力，期待后续渠道扩张和新品开发取得成效。根据公司年报，考虑到轻烹业务增长放缓和成本压力，我们下调盈利预测，预计公司2024-2026 年收入分别为27.47、31.22、34.22 亿元（2024-2025 年原值为28.68、33.26），归母净利润分别为2.78、3.40、3.94 亿元（2024-2025 年原值为3.39、3.99），EPS 分别为0.70、0.85、0.99 元，对应PE 为21.2 倍、17.3 倍、15.0 倍，维持“买入”评级。


　　风险提示事件：食品安全风险，原材料价格上涨风险，研报信息更新不及时的风险

□.范.劲.松./.熊.欣.慰./.晏.诗.雨    .中.泰.证.券.股.份.有.限.公.司