老凤祥(600612)：不畏高基数 Q1归母净利同增12%

公司24Q1 归母净利同增12%，维持买入


　　公司4 月29 日发布23 年报及24 年一季报。公司23 年营收/归母净利分别同增13.4%/30.2%至714/22.1 亿元。24Q1 公司实现营收256 亿元，同比增长4.4%；实现归母净利8.0 亿元，在23Q1 高基数下仍实现同比增长12.0%。


　　公司继续落实十四五发展规划，盈利能力有望持续改善，但考虑到4 月金价快涨导致消费需求滞后释放，因此小幅下调24 年归母净利预期至25.8 亿元（前值26.1 亿元）、上调25 年归母净利预期至30.6 亿元（前值30.2 亿元），并新增26 年归母净利预期35.4 亿元。参考Wind 可比公司一致预期2024 年13.6xPE，考虑到公司于2024 年进一步推行职业经理人制度在上市公司层面的落地，有望提升公司整体经营活力以及24 年金价有望继续上涨，给予公司20xPE，目标价98.80 元（前值84.83 元），维持买入评级。


　　双百改革第二轮23 年收官，使得销售与管理费用率同比有所增长2018 年老凤祥响应国资委号召，开启双百改革计划，2023 年为双百国企改革计划第二期最后一年。在收入和利润的同比的较快增长下，公司给予职业经理人奖金激励，因此23 年管理费用率与销售费用率有所增长，分别同增0.16pct/0.05pct。伴随职业经理人新三年合同重签署，公司经营活力焕发的同时， 2024Q1 管理费用率与销售费用率优化明显， 分别同比下滑0.17pct/0.12pct。


　　公司采取了相对审慎的套保策略，以及较为保守的财务处理方式由于金价的较大幅度波动，老凤祥自23Q4 开始采取了更为审慎的套保策略，减少了T+D 合约的比例，使得23Q4、24Q1 投资收益与公允价值变动收益之和分别为-6080 万元/-5434 万元。虽有亏损，但规避了金价可能下跌对存货带来的贬值风险。23Q4、24Q1 公司分别计提了6084 万元、6307万元信用减值损失，前者主要考虑子公司老凤祥典当行因客户违约可能形成的损失，后者则考虑到行业竞争加剧、加盟商应收账款可能存坏账的风险。


　　4 月金价快涨对终端抑制明显，但中长期动销有望修复谨慎在于：4 月金价对零售终端的销售形成明显抑制，短期可能会对公司订货会收入造成不利影响，因此我们建议谨慎观察5 月老凤祥的终端情况。乐观在于：在逆全球化、美元信用下滑及地缘政治常态化背景下，我们对金价呈乐观态度。若金价增长放缓或调整，则终端动销有望恢复。


　　风险提示：金价波动、行业竞争进一步加剧、职业经理人制度落地不达预期。

□.林.寰.宇./.张.诗.宇    .华.泰.证.券.股.份.有.限.公.司