老白干酒(600559)：基地市场收入提速 提质增效盈利改善

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公司发布2023 年报及2024 年一季报，2023 年公司实现营业收入52.57 亿元，同比增长12.98%；实现归母净利润6.66 亿元，同比下降5.89%。2024Q1公司实现营业收入11.30 亿元，同比增长12.67%；实现归母净利润1.36 亿元，同比增长33.04%，收入利润超预期。


现金回款快于收入，2024Q1 老白干系列增长超预期2024Q1 销售收现19.87 亿元，同比增长17.61%。2024Q1 合同负债23.64 亿元，同比增长7.01%，环比增加8.43 亿元。2024Q1（收入+Δ合同负债）19.73 亿元，同比增长14.65%。分产品看，2023 年衡水老白干系列/板城烧锅酒系列/ 武陵系列酒/ 文王贡系列酒/ 孔府家系列酒分别收入23.55/9.57/9.79/5.46/1.79 亿元， 同比+10.04%/+15.15%/+28.19%/+16.48%/+22.69%。分区域来看，2023 年河北/山东/安徽/湖南/其他省份/境外分别实现收入30.39/1.59/5.47/9.79/2.73/0.20 亿元，分别同比+8.88%/+21.49%/+16.48%/+28.19%/+51.40%/+33.36%。2024Q1 河北/山东/安徽/湖南/其他省份/境外分别实现收入6.68/0.38/1.28/1.89/0.94/0.04亿元，分别同比+21.06%/+39.21%/+13.83%/+21.25%/+51.09%/-19.76%。


大众价格带需求较好，费用率显著改善带动盈利能力提升2023 年白酒合计实现收入50.16 亿元，同比增长15.32%，其中，高档酒/中档酒/低档酒分别实现收入25.68/14.04/10.45 亿元，分别同比增长11.38%/20.89%/18.29%。2024Q1 高档酒（百元以上）/中档酒/低档酒分别实现收入5.26/3.18/2.77 亿元，分别同比增长35.23%/11.29%/15.39%。盈利能力来看，2023 年毛利率67.15%，同比-1.21pct，归母净利率为12.67%，同比下降2.54pct。2023 年销售/管理/营业税金及附加比率分别为27.16%/7.89%/16.65%，分别同比-3.16/-0.62/+0.60pct。2024Q1 毛利率62.72%，同比下降2.70pct，归母净利率12.05%，同比提升1.84pct。2024Q1销售/管理/营业税金及附加比率分别为22.91%/8.44%/16.81%，分别同比-2.97/-2.99/+1.69pct。


盈利预测、估值与评级


我们预计公司2024-2026 年营业收入分别为59.18/65.87/72.57 亿元，同比增速分别为12.56%/11.30%/10.17% ， 归母净利润分别为8.98/11.30/13.66 亿元，同比增速分别为34.92%/25.73%/20.94%，EPS 分别为0.98/1.23/1.49 元/股，3 年CAGR 为27.07%。鉴于公司各品牌有望延续较高增速、盈利能力仍有改善空间，参照可比公司估值，我们给予公司2024 年25倍PE，目标价24.5元，给予“买入”评级。


风险提示：河北等基地市场消费力下滑及竞争加剧，渠道拓展和产品结构升级不达预期

□.邓.周.贵./.徐.锡.联./.刘.景.瑜    .国.联.证.券.股.份.有.限.公.司