洋河股份(002304)：23年分红率提升 24年平稳开局

事件：洋河股份发布2023 年年报与24 年一季报，23 年实现总营收331.26 亿元，同比增长10.04%，归母净利润100.16 亿元，同比增长6.80%，其中Q4单季总营收28.43 亿元，同比减少21.51%，归母净利润-1.88 亿元，同比减少161.28%，公司23 年度拟每10 股派发现金红利46.6 元（含税）。24Q1 总营收162.55 亿元，同比增长8.03%，归母净利润60.55 亿元，同比增长5.02%。


　　中高档酒稳健增长，24Q1 开局平稳。1）23 年全年总营收实现双位数增长，分产品看，23 年中高档酒/普通酒营收为285.39/39.50 亿元，同比+8.82%/+20.70%，中高档酒全年收入增长稳健，估计天之蓝表现相对较优。分区域看，23 年省内/省外营收分别为143.93/180.96 亿元，同比+8.05%/+11.85%，省外区域贡献增量相对更高。截至23 年末省内/省外经销商数量分别为2960/5829 家、净减17 家/净增568 家，省外市场招商力度进一步扩大。从量价看，23 年白酒销量/均价分别同比-14.9%/+29.5%，价增为主要贡献。2）23Q4 单季营收同比下滑，估计与公司在旺季来临前控货消化库存有关，单季报表有所调整。24Q1 营收同比增幅8%左右，23Q4 与24Q1 合计营收190.98亿元，较上年同期增长2.3%。估计水晶梦受益于宴席、扫码优惠政策动销表现较优，省外如湖南、湖北、江西等市场维持较好成长。


　　23Q4 存在扰动，24Q1 扣非利润率相对稳定。1）23Q4/24Q1 销售毛利率69.62%/76.03%，同比-5.5/-0.6pct，24 年一季度毛利率整体相对稳定，23Q4毛利率下滑幅度较大，估计与节奏调整有关。23Q4/24Q1 税金及附加项占营收比重18.51%/16.01%，同比+8.4/+0.3pct，销售费用率64.18%/8.52%，同比+19.0/+1.1pct，四季度税金率与费用率大幅提升，估计与费用预提、消费税等预缴有关，综合看23Q4/24Q1 扣非归母净利率-11.33%/37.22%，24Q1 扣非归母净利率同比-0.44pct、相对平稳。2）23Q4 和24Q1 销售现金回款合计222.18亿元，较上年同期增加13.05%、增速明显快于收入，23Q4 和24Q1 经营现金流净额合计66.37 亿元，同比增长10.49%，现金流情况依旧良性。截至一季度末合同负债58.2 亿元、较23 年末减少，估计与收入确认有关。


　　盈利预测、估值与评级：公司24 年营收目标增长5%-10%，23 年分红率提升至70%（过往五年平均60%左右），股息率角度性价比抬升。考虑需求恢复仍需时间、竞争环境激烈，下调2024-25 年归母净利润预测为107.5/118.4 亿元（较前次下调11%/15%），新增26 年归母净利润预测129.4 亿元，折合EPS 为7.14/7.86/8.59 元，当前股价对应P/E 为13/12/11 倍，维持“买入”评级。


　　风险提示：省内竞争加剧，商务需求恢复较慢，省外收入增速放缓。

□.叶.倩.瑜./.杨.哲./.李.嘉.祺    .光.大.证.券.股.份.有.限.公.司