五粮液(000858)：业绩稳健 核心矛盾明显改善

经营业绩韧性较好，分红率提升，维持“买入”评级2023 年收入832.7 亿元，同比+12.6%，净利润302.1 亿元，同比+13.2%。2024Q1收入348.3 亿元，同比+11.9%，净利润140.5 亿元，同比+12.0%。收入利润符合预期。考虑到2024 年主产品提价效应显现，我们上调2024-2025 年盈利预测，并新增2026 年盈利预测，预计2024-2026 年净利润分别为344.6（+8.1）、393.1（+12.3）亿元、441.8 亿元，同比分别+14.1%、+14.1%、+12.4%，EPS 分别为8.88（+0.21）、10.13（+0.32）、11.38 元，当前股价对应PE 分别为17.2、15.1、13.4 倍，公司2023 年分红率为60%，较2022 年55%有所提升，当前股价对应股息率为3%，2024 年营业总收入有望保持两位数稳健增长，维持“买入”评级。


　　量增明显，吨价下降


　　2023 年五粮液产品收入628.0 亿元，同比+13.5%；其他酒实现营业收入136.4 亿元，同比+11.6%。拆分量价来看，2023 年五粮液销量为3.87 万吨，同比+18.0%，吨价162.46 万元/吨，同比下降3.8%，主要原因预计是1618、低度等产品增速更高。系列酒销量和吨价分别为12.04 万吨和11.33 万元/吨，同比+27.6%/-12.6%，系列酒销量大增，公司加大了在大众价格带产品的市场投入和经销商布局。


　　不同区域分化较大，优势区域带动大盘


　　2023 年东部区域收入223.9 亿元，同比+17.9%；西部地区收入262.2 亿元，同比+21.7%；中部区域129.6 亿元，同比+16.3%。南部地区68.1 亿元，同比-9.0%；北部区域收入80.7 亿元，同比-4.0%。


　　降本增效下，盈利能力保持稳定


　　2024Q1 末合同负债50.5 亿元，环比2023Q4 末-18.2 亿元。2024Q1 销售收现为217.7 亿元，同比-24.0%，主要是因为公司根据市场变化，多措并举支持经销商发展，收取的银行承兑汇票较多，及银行承兑汇票到期收现额度较低综合影响。


　　2023 年毛利率同比+0.37pct 至75.79%，主要是公司加强成本管理，提高生产效率，净利率同比+0.04pct 至37.85%。2024Q1 毛利率同比+0.04pct 至78.43%，净利率同比-0.07pct 至42.02%。公司2024 年开始主导八代提价，后续吨价预计有改善，净利率保持稳中有升态势。


　　风险提示：宏观经济波动致使需求下滑，省外扩张不及预期等。

□.张.宇.光./.逄.晓.娟./.张.恒.玮    .开.源.证.券.股.份.有.限.公.司