洋河股份(002304)：深化变革 蓄势待发

投资要点


　　事件：23 年实现收入331.26 亿元，同比+10.04%；实现归母净利润100.16 亿元，同比+6.80%。24Q1 实现收入162.55 亿元，同比+8.03%；实现归母净利润60.55 亿元，同比+5.02%。


　　23 年双沟收入利润迎高增，深度全国化下省外贡献较大1）分产品：23 年公司中高档酒/普通酒收入285.39 亿元/39.50 亿元，分别同比+8.82%/+20.70%，其中普通酒占比提升1.06pct 至12.16%。23 年白酒业务销量/吨价分别同比变动-14.93%/+29.78%。其中23 年双沟酒业实现营业收入38.23 亿元（同比+75.27%）、净利润26.15 亿元（同比+24.98%）。


　　2）分渠道：23 年公司批发经销/线上直销分别实现收入320.53 亿元/4.37 亿元，分别同比+10.12%/+11.25%，其中线上直销渠道占比提升0.01pct 至1.34%，单经销商规模提升3.22%至364.69 万元/家，渠道结构有所优化。


　　3）分市场：23 年公司省内/省外分别实现收入143.93/180.96 亿元，同比+8.05%/11.85%，其中省外占比提升0.86pct 至55.70%。省内/外经销商规模分别提升8.67%/0.95%至486.25/310.45 万元/家。


　　促销力度加大下销售费用率提升，盈利能力阶段性下行1）23 年毛/净利率同比+0.65/-0.94pct 至75.25%/30.25%，24Q1 毛/净利率同比-0.56/-1.15pct 至76.03%/37.24%，净利率下行主因费用投入加大。


　　2）23 年销售/管理费用率同比+2.38/-1.09pct 至16.26%/6.19%，24Q1 分别同比+1.11/-1.22pct 至8.52%/2.96%，销售费用率提升主因2023 年公司加大促销力度、广告促销费同比增长43.34%。


　　3）2023 年末合同负债同比变动-26.37 亿元至111.05 亿元。24Q1 末合同负债同比变动-11.60 亿元至58.15 亿元。


　　4）2023 年经营性净现金流61.30 亿元，同比+68.06%。24Q1 经营性净现金流48.50 亿元，同比+245.79%。


　　5）23 年分红率自22 年的60%提升至70%。


　　6）信托减值：23 年公司无针对信托新增计提减值，目前信托理财产品已全部到期，逾期未收回的金额为2.79 亿元。


　　7）股权投资：23 年公司持有中银证券带来的公允价值变动损益为-0.21 亿元。


　　我们认为：公司依托60 余万吨老酒储量全面发起真年份战略，近期梦6+出厂价上调20 元、第四代梦之蓝手工班正式上市（分为10 年、15 年、20 年三个等级），有助于品牌端高端化形象打造、渠道端缓解经销商利润压力。公司目前仍处调整期，在深耕大本营、深度全国化下，24 年营业收入同比增长5%-10%的目标可达性较高。


　　盈利预测与估值


　　预计2024-2026 年公司收入增速分别为8.1%/9.1%/8.9%；归母净利润增速为8.4%/9.3%/9.0%；EPS 为7.2/7.9/8.6 元/股；PE 为13/12/11 倍。考虑到公司全年业绩确定性较强，当前估值具有性价比，维持买入评级。


　　风险提示


　　梦6+动销情况不及预期；省外扩张不及预期。

□.杨.骥./.张.家.祯./.潘.俊.汝    .浙.商.证.券.股.份.有.限.公.司