应流股份(603308)：两机业务景气持续 布局“低空+低碳”未来可期

事件：公司发布2023 年年报及2024 年一季报，2023 年公司实现营业收入24.12 亿元，同比增长9.75%；实现归母净利润3.03 亿元，同比减少24.50%；实现扣非归母净利润2.80 亿元，同比增长22.89%。2024 年第一季度实现营业收入6.62 亿元，同比增长9.07%；实现归母净利润0.91 亿元，同比增长11.12%；实现扣非归母净利润0.90 亿元，同比增长29.05%。


　　两机业务放量&核能核电业务稳增，价值链延伸成效显著。1）收入及利润端，2023 年公司实现营业收入24.12 亿元，同比增长9.75%，主要受益于两机业务持续放量；实现归母净利润3.03 亿元，同比减少24.50%，主要系2022 年度合肥土地收储、霍山“退城进园”等项目为公司带来资产处置收益1.13 亿元，2023 年公司资产处置收益-44.18 万元，公司2023 年扣非归母净利润同比增长22.89%。2024 年第一季度实现营业收入6.62 亿元，同比增长9.07%；实现归母净利润0.91 亿元，同比增长11.12%，业绩稳定增长。2）分业务来看，2023 年①两机业务持续放量，价值链上下游延伸成果显著。航空航天新材料及零部件板块实现营业收入7.88 亿元，同比增长25.82%。报告期内，燃气轮机方面，新接订单金额超6 亿元，其中率先通过国家“两机专项”大F级重型燃机一二三级定向空心透平叶片新产品验收并批量交付，为300MW 级重型燃气轮机顺利下线提供了有力保障；公司还与国际燃机龙头签署战略协议，订单金额突破新高；航空发动机方面，公司为G 公司供应的某型航空发动机机匣全球市场份额占比超过50%，订单滚动至2026 年；为某集团继续批量交付国产航空发动机叶片，同时开发其他型号的叶片并实现首套交付；公司还为国产商用大飞机发动机交付机匣、叶片等；材料和加工方面，高温合金品类覆盖等轴晶、定向晶和单晶，基本满足目前母合金牌号需求；陶瓷型芯本土化助力重点型号开发提质提速；“两机”热端部件加工生产线、热障涂层生产线建设顺利推进，预计2024 年度实现一期工程投产。②核电订单充足，核能业务持续突破。核能新材料及零部件板块实现营业收入3.80 亿元，同比增长16.66%。报告期内，受益于核电下游需求扩张，公司在手订单充足；刚性和柔性屏蔽材料开始陆续发力，贡献新的增量；公司积极拓展核能材料应用领域，为核聚变堆配套，成功开发三种关键核心部件和极端环境功能材料高硼钢、钨硼钢，并开始逐步实现产业化。③传统铸件板块产品结构持续优化。高端装备零部件板块实现营业收入11.71亿元，同比增长1.10%，该业务毛利率增加0.09pct 至30.76%，常规产品结构优化、均价上升。3）盈利能力方面，2023 年公司销售毛利率为36.17%，同比减少0.55pct；销售净利率为11.54%，同比减少6.14pct。2024Q1 公司销售毛利率为34.31%，同比减少2.92pct；销售净利率为12.90%，同比增加0.70pct。


　　重点研发项目成果显著，三费占比下降明显。1）研发层面，截至2023 年报，公司重点攻关开发项目8 个，其中高精密重型燃汽轮机镍基高温合金叶片制备项目、国产大推力航空发动机高温合金薄壁机匣、单晶及定向叶片的制壳系统项目研发进度达100%，并形成自主知识产权或专有技术；国产化F 级燃机定向晶铸造验证开发项目进度85%；航天发动机复杂结构导向器整体精铸项目、大飞机发动机复杂型腔薄壁机匣项目及小型涡轴发动机及涡 轮动力研发应用项目预计2024-2025 年完成。2）费用方面，2023 年公司三费占比为13.79%，同比下降1.30pct，其中研发费用为2.93 亿元，　　同比增加15.03%；销售费用为0.34 亿元，同比减少5.83%；财务费用为1.07 亿元，同比减少4.24%；管理费用为1.92 亿元，同比增加4.26%。


　　重点发力低空+低碳领域，产业链延伸打开增长空间。1）低空：积极布局航空发动机整机及配套直升机、无人机领域。公司在2016 年收购德国SBM 公司，完成两款涡轴发动机技术引进，并成立应流航空，深入研发100KW-300KW 级涡轴发动机和400KW以下混合动力包，同时兼顾大马力涡轴发动机预研。目前YLWZ-130/190 已经完成国产化开发并进行了小批量生产；YLWZ-300 首台已于2024 年一季度进行了交付；120KW 和275KW 混合动力包瞄准无人机货运、增程式电动载重汽车、应急救援市场，得到了目标客户认可。公司已经完成起飞重量270 公斤、1000 公斤无人直升机的开发，2024 年度重点完成起飞重量600 公斤无人机的研发和产品鉴定。2）低碳：前瞻布局核聚变领域。公司在维持中子吸收材料、屏蔽材料市场领先基础上，前瞻布局核聚变应用领域，2024 年1 月公司与合肥能源院成立聚能新材，从事聚变堆材料及部件研发。


　　投资建议： 考虑部分产品或受交付节奏影响， 我们下调2024-2025 年收入至29.03/31.95 亿元（原值31.53/34.52 亿元），新增2026 年收入35.35 亿元；2024-2025年归母净利润分别为4.09/5.07 亿元（原值5.60/6.93 亿元），新增2026 年归母净利润6.42 亿元，对应EPS 分别为0.60 元、0.74 元、0.94 元，对应PE 分别为25X、20X、16X。公司两机业务受益于国产化推进，核能新材料及零部件业务受益于核电建设提速，传统业务稳健经营，积极实施价值链延伸+产业链战略，维持“买入”评级。


　　风险提示：军品订单不及预期；传统铸件和核电业务发展不及预期；燃气轮机国产化进度不及预期；新业务进展不及预期；业绩预测和估值判断不达预期。

□.陈.鼎.如./.马.梦.泽    .中.泰.证.券.股.份.有.限.公.司