赛伍技术(603212)：光转膜顺利出货 差异化助力盈利修复

事件一：4 月21 日公司发布2023 年年报。2023 年公司实现营业收入41.66亿元，同比+1.22%；归母净利润1.04 亿元，同比-39.50%；扣非归母净利润0.88 亿元，同比-45.19%。23Q4 单季度实现营收8.25 亿元，同比-7.73%，环比-26.30%；归母净利润0.18 亿元，同比+132.00%，环比-47.40%。


　　事件二：4 月29 日公司发布2024 年一季报。24Q1 公司实现营业收入8.85亿元，同比-14.93%，环比+7.31%；归母净利润0.29 亿元，同比-13.98%，环比+55.54%。


　　23 年背板胶膜出货提升，多元膜材顺利导入。（1）背板：2023 年公司背板业务实现出货约1.30 亿平，同比+0.25%； 实现营收11.77 亿元，同比-21.47%；实现毛利率15.78%，同比+0.43pct，创新型高毛利产品出货占比不断提升。（2）胶膜：2023 年公司光伏胶膜实现出货约2.67 亿平，同比+58.29%，贡献营业收入约24.41 亿元，同比+15.57%。公司N 型胶膜占比大幅提升，新技术胶膜研发进展顺利：全年TOPCon 胶膜出货7800 万平，同比增长约478%；异质结光转膜全年出货 2662 万平，供货客户几乎覆盖全球主要的HJT 厂商；针对单节钙钛矿技术路线的TPO 非胶联热塑胶膜已实现批量出货。（3）非光材料：公司电动汽车材料CCS 热压膜、侧板绝缘膜等核心产品市占率行业领先，新产品如电芯冷板粘接胶带，亚克力泡棉胶带等实现批量出货。消费电子、半导体材料领域均有新产品布局。


　　产品结构优化+产能扩张，静待24年盈利修复。24Q1 公司胶膜出货0.69 亿平，同比+11.31%，环比+2.45%；平均销售单价为7.61 元/平，同比-19.04%，环比-11.00%。24Q1 胶膜价格底部震荡，由于库存粒子价格错配，毛利率仍处于低位，季度末胶膜价格出现回升趋势，叠加公司UV 光转膜、TOPCon 专用胶膜、TPO 热塑膜等产品具备一定溢价优势，公司胶膜盈利能力有望修复。


　　背板方面，公司透明背板、高阻水背板等产品持续发挥差异化优势，盈利水平稳定。产能方面，23 年末公司胶膜年产能已扩大至4 亿平米；越南工厂计划于 2024 年年中投产，规划胶膜产能10GW、背板产能10GW；安徽宣城的光转膜生产基地正在规划中，第一期规划光转膜产能6GW。随着先进光伏材料产能陆续落地，公司出货具备充足保障，且高价值量、高毛利的差异化产品占比不断提升，预计24 年公司业绩改善可期。


　　投资建议：公司光伏背板胶膜差异化新品频出，非光材料全面推进，平台型企业优势凸显。考虑到胶膜价格处于底部，预计公司2024-2026 年实现营收分别为51.69 亿元、62.74 亿元和73.54 亿元，归母净利润分别为2.05 亿元、3.06 亿元和4.14 亿元，同比增长98.0%、49.0%、35.5%。对应EPS 分别为0.47、0.69、0.94，当前股价对应的PE 倍数分别为29.5X、19.8X、14.6X，给予“买入”评级。


　　风险提示：产能扩张不及预期；行业竞争加剧；下游需求不及预期；原材料价格波动风险等。

□.于.夕.朦    .长.城.证.券.股.份.有.限.公.司