天能重工(300569)点评：塔筒盈利能力有望提升 经营性现金流持续改善

事件：公司发布2023 年年报与2024 年一季报，公司2023 年实现营收42.35 亿元，同增1.26%，实现归母净利2.51 亿元，同增9.58%，实现毛利率20.11%，同增1.28pct；2024Q1 公司实现营收5.20 亿元，同增2.36%，实现归母净利0.43 亿元，同降19.77%，实现毛利率24.03%，同/环比分别降低6.18pct/提升9.08pct。


　　23年塔筒出货量稳健增长，毛利率同比提升。2023年度，公司实现风机塔架销售量约51.26万吨，同比提升19.70%，23 年公司加强成本管控，制造业务盈利能力实现提升，风机塔筒业务实现毛利率12.09%，同比提升1.55pct。截至23 年底，公司合计产能约91.35 万吨，其中海风产能48 万吨，同时，公司将对江苏盐城工厂进行技改及扩建，预计将增加年产能8 万吨，随着高毛利的海风产品出货占比的增加，公司盈利能力有望进一步提升。


　　新能源发电业务规模持续扩大。公司新能源发电项目运营良好，其中23 年3 月新增武川150MW风电项目并网发电，23 年10 月购百伦49.5MW风电项目，截至23 年底，公司合计持有新能源发电业务规模约681.3MW，在建项目47.6MW，在手核准项目50MW，风电场业务规模持续扩大有望为公司带来稳定的业绩增厚。


　　减值拖累23 年业绩，24Q1 经营性现金流转负为正。2023 年公司应收账款、其他应收款及应收票据计提减值共计1.12 亿元，同时公司以销定产，23 年产量约62.15 万吨，因下游客户提货节奏波动，因为短期内产生存货17.19 万吨，因此产生存货减值0.11 亿元，合计计提减值1.23 亿元，一定程度上拖累了23 年业绩。24Q1 公司加大催收力度，产品收款大幅增加，信用减值冲回0.21 亿元，同时实现经营性现金流净额1.64 亿元，自2021年以来首次转负为正。


　　下调盈利预测，维持“增持”评级：考虑23 年国内海风建设缓慢一定程度上影响了公司出货量，叠加信用减值拖累，我们下调公司2024-2025 年盈利预测，新增2026 年盈利预测，预计公司2024-2026 年归母净利润分别为4.14、5.44、6.26 亿元（24、25 年原值为6.15、8.70 亿元），对应EPS 分别为0.41、0.53、0.61 元/股，对应PE 分别为13、10、8 倍，公司为风电塔筒头部企业，海工产能占比不断提升，参考可比公司24 年平均估值，给予公司24 年15xPE，维持“增持”评级。


　　风险提示：风电装机量不及预期；产能释放不及预期；新能源发电项目建设不及预期。

□.朱.栋./.王.艺.儒    .上.海.申.银.万.国.证.券.研.究.所.有.限.公.司