中复神鹰(688295)：销量高增 盈利企稳

事件：2023 年公司实现收入/归母净利/扣非净利22.6/3.2/2.4 亿，同比分别为+13.3%、-47.5%、-57.9%。其中23Q4 单季度实现收入/归母净利 6.5/0.25 亿，同比分别为+19.9%、-86.4%，实现扣非净利-0.25 亿。24Q1 公司实现收入/归母净利/扣非净利4.48/0.42/0.15 亿，同比分别为-21.1%、-68.1%、-87.0%。


　　销量高增，成本仍处于下行通道。1）销量：随着公司西宁二期1.4 万吨产能逐步释放，2023 年公司碳纤维实现产量1.98 万吨，YOY+86.2%，实现销量1.8 万吨，YOY+92.4%。


　　预计24Q1 销量超4000 吨，同比继续保持快速增长。2）价格：我们测算2023 年均价12.4 万元/吨，YOY-41.1%。根据百川盈孚数据，24Q1 碳纤维均价9.5 万/吨，环比基本持平，我们预计24Q1 公司均价环比23Q4 仍有小幅提升，主要由于在各产品价格保持相对稳定下，公司产品结构优化，高附加值产品占比提升。我们判断在目前价格下，大部分民品生产厂商已较难实现盈利，碳纤维价格继续下行空间有限。3）成本：我们测算2023 年吨成本8.7 万，同比下降21.2%，主要由于规模效应的进一步发挥。在规模增长及降本提效降耗举措推动下，我们预计公司吨成本仍有较大下降空间。4）盈利：


　　在产品结构优化及公司降本增效下，24Q1 公司吨扣非盈利相较23Q4 实现扭亏。


　　产能建设稳步推进，龙头优势持续加强。1）技术：公司在国内率先攻克碳纤维“干喷湿纺”纺丝技术，并具备T700 级、T800 级、T1000 级和M40 级的产业化能力，成功实现T1100 级碳纤维的成功制备。此外，公司成功制备出干喷湿纺T700 级48K 大丝束碳纤维，产品性能与国际同类产品相当，产品兼顾了小丝束的工艺性能和大丝束成本优势。2）产能：目前总产能达2.85 万吨，连云港3 万吨项目稳步推进，目前聚合车间均已封顶，关键设备进入采购招标阶段，预计24 年底会有个别产线相继试车并投产。


　　3）产品：公司产品涉及1K-48K 各种型号，在传统成熟和战略新兴领域全覆盖。公司拥有根据下游应用领域的不同需求提供性能指标定制化生产的能力，且可灵活运用产线柔性切换的特点，动态调整生产工艺，随时切换大丝束/小丝束以及不同规格的碳纤维生产，以满足市场需求。公司T700 级及以上产品系列在国内市场已连续多年保持市场占有率50%以上，其中在国内储氢瓶领域占比达80%，碳/碳复材领域占比达60%。


　　投资建议：我们略微下调24-25 年归母净利润至2.3、5.6、7.6 亿（原24-25 年盈利预测为2.4、5.8 亿），主要是考虑到需求相对疲软，略微下调均价假设，调整后盈利对应当前股价PE 为108.4、44.8、33.1 倍，PB 为5.1、4.8、4.3 倍。公司是国内中小丝束碳纤维龙头，具备规模和成本优势，产品结构持续优化，维持“买入”评级。


　　风险提示：产能投产不及预期、价格大幅下滑、原材料价格提升、成本下降不及预期、规模扩张的管理风险、行业供需测算有偏差、使用信息滞后或更新不及时风险。

□.孙.颖./.聂.磊    .中.泰.证.券.股.份.有.限.公.司