白云电器(603861)：行业高景气下焕发新生的电力老兵

事件：公司发布2023 年年报与2024 年一季度报。2023 年，公司实现营收43.30 亿元，同比增长24.97%；实现归属上市公司股东的净利润为1.096 亿元，同比增长207.33%，全年实现毛利率/净利率18.08%/2.5%，同比提升1.17/1.78 个pct。2024Q1 公司实现营业收入9.32 亿元，同比增长20.14%，实现扣非归母净利润0.35 亿元，同比增长205.02%，单季度毛利率/净利率18.59%/3.45%，向好趋势延续。


　　电容领域持续领跑，特高压放量驱动利润成长。公司子公司桂林电容技术经济指标连续数年排名行业前列，是电容器行业唯一获得国家科技进步特等奖的电力电容器专业制造商，已经为超过20 个特高压交流输电工程和20 个特高压直流输电工程提供各种优质产品。2023 年，桂林电容实现国网集中批量招标中标3.35 亿元，实现南网批次/框招项目中标8,092 万元，中标总量位居行业前列；23 年电容器板块贡献营收6.12 亿元，同比增长11.74%，实现毛利率28.02%，成为公司主要利润支柱。而在高景气度的特高压方面，桂林电容已中标1000kV 川渝特高压交流工程项目、1000kV 天津南-雄安-石家庄特高压交流扩建工程项目和±800kV 陇东-山东、金上-湖北、宁夏-湖南、哈密-重庆等四个特高压直流输电工程项目，中标总量共计4.63 亿元，考虑到前期疫情对于电网招标、建设的影响，预计今明两年为特高压集中建设、交付的高峰期，高毛利特高压产品的逐步交付有望驱动公司电容板块盈利持续走强。


　　母公司多极发力，浙变电气把握周期。公司深耕电网多年，GIS、成套开关设备等产品也持续服务轨交、工业、能源、数字能源等众多领域，通过持续的产品迭代升级、方案服务实现电网中标、业绩收入的稳步增长，2023 年成套开关设备板块贡献收入27.01 亿元，同比增长25.26%，实现毛利率15.90%，同比上升0.23 个pct。在全球能源转型、电网设备升级的大周期下，子公司浙变电气紧抓机遇，在公司集团的辐射下收获优质订单，并通过深化与硅钢、电磁线、变压器油等重大供方的战略合作降低原材料采购成本，23 年全年变压器板块实现收入7.36 亿元，同比增长44.55%，毛利率15.75%，同比增加7.66 个pct，改善信号显著。


　　投资建议：预计公司2024-2026 年实现营业收入分别为54.42 亿元、61.55亿元、66.90 亿元，实现归母净利润1.85 亿元、2.57 亿元、3.2 亿元，同比增长68.4%、38.9%、24.7%。对应EPS 分别为0.42、0.59、0.73，当前股价对应的PE 分别为21/15/12 倍。我们基于以下方面：1）公司23 年年末在手订单86.18 亿元，积极开展降本增效脱离“费用泥潭”，高压GIS、特高压电容等产品积极改善盈利能力，EPS 弹性空间可期；2）能源转型浪潮下电网设备需求景气度高涨，公司深耕电力行业多年具有深厚的技术、产品沉淀，“电容领先、本部稳进、变压器改善”的趋势有望延续，打开后续成长空间，首次覆盖，予以“增持”评级。


　　风险提示：原材料短缺及价格波动风险；新产品拓展不及预期；下游需求不及预期；海外局势风险及汇兑风险等。

□.于.夕.朦    .长.城.证.券.股.份.有.限.公.司