新宙邦(300037)：业绩低于预期 电解液及费用拖累业绩 看好长期氟化工发展逻辑

投资要点：


　　公司公告：公司发布2024 年一季报，报告期内实现营业收入15.15 亿元（YoY -8%，QoQ-20.31%），归母净利润1.65 亿元（YoY -32.8%，QoQ -22.9%），扣非归母净利润1.84亿元（YoY -19.52%，QoQ -12.8%），业绩低于预期。毛利率方面，电解液业务景气底部震荡，公司24Q1 单季度毛利率27.21%，同比下滑4.32pct，环比增加1.12pct；期间费用方面，销售费用、管理费用和研发费用同比分别变动+526.74、-724.56、-3414.61万元，同时由于Q1 汇率波动，公司产生汇兑收益，导致财务费用同比下降908.7 万元，单季度净利率同比下滑4.28pct 至10.76%。


　　国内电解液景气逐步触底，海外年后新单价格回落，拖累公司整体盈利。2024 年后以来，国内电解液行业仍处于景气底部震荡阶段，根据百川资讯价格模块，24Q1 国内电解液均价2.1 万元/吨，同比下滑53.49%，环比下滑8.15%。但随着电解液景气的持续下滑，行业逐步开始自发出清，落后产能陆续退出，投建项目不断延后，环比下滑增速收窄，景气有望逐步触底。由于海外电解液销售采用季度签单模式，年后新单价格偏低，叠加一季度传统电解液淡季，导致公司业务量价齐跌，拖累公司整体盈利。但公司持续完善电解液的全球化布局，2023 年二季度实现波兰锂离子电池电解液项目的投产，有望不断增加产品海外销售占比，支撑业务规模持续扩张。


　　短期新工厂折旧摊销压力增大，但海外3M 确定性退出，长期发展逻辑不变。公司通过外延收购海斯福，内生投建海德福，氟化工业务规模快速放量。但由于海德福主营四氟乙烯及含氟聚合物，为公司新产业链的延伸，叠加新工厂爬坡仍需一定时间，短期折旧摊销压力较大，拖累氟化工板块整体盈利。但根据3M 官网，3M 宣布2025 年底前退出相关业务，欧盟环保政策也在逐步收紧，全球半导体企业供应链逐步重构。公司凭借长期的技术积累，有望在供应链重构的基础上持续扩大全球市占率，贡献主要业绩增量。


　　部分费用拖累公司业绩，回购方案彰显公司信心。2024Q1 由于公司交易性金融资产公允价值下降以及库存跌价减值，分别影响公司2890、1216 万元，拖累公司业绩下滑。但公司基于对自身未来发展的信心，提出新一轮公司回购方案。方案总金额拟不低于1 亿不超过2 亿，回购价格不超过45 元/股，以价格上限测算预计可回购股份数量为222.22 万股，约占公司总股本的0.29%。


　　投资评级与估值：由于电解液行业竞争加剧，叠加下游需求不及预期，我们下调公司2024年盈利预测，预计实现归母净利润11.98 亿元（调整前为13.34 亿元），维持2025-2026年盈利预测，预计实现归母净利润17.1、24.25 亿元，对应PE 估值分别为20X、14X、10X。根据wind 统计，公司当前PB 估值为2.696X，公司自2021 年5 月24 日至今三年平均PB 估值中枢为4.476X，安全边际较高，维持“增持”评级。


　　风险提示：产品价格大幅波动；原料价格大幅上涨；新项目进展不及预期。

□.宋.涛./.邵.靖.宇    .上.海.申.银.万.国.证.券.研.究.所.有.限.公.司