高测股份(688556)：切割设备+耗材夯实龙头 切片代工增厚现金流

投资要点：


公司切割设备和耗材分别满足市场高速化、细线化的需求，借助新能源东风主营业务快速发展；切片代工业务也为公司带来足够的现金流及增长点。


公司是覆盖泛半导体领域的高硬脆材料切割龙头自2006 年成立至今，高测股份一直围绕切割技术不断拓展应用场景，目前已打造出“光伏材料切割+半导体、磁材和蓝宝石切割+切片代工”3 条业务增长曲线。受益于下游硅片企业近年来大量扩产，对硅片切片设备与切片耗材的需求快速增长，公司营业收入从2020 年7.5 亿元增长到2023 年61.8 亿元，期间CAGR 高达102%；归母净利润由2020 的0.59 亿元上升至2023 年的14.61 亿元，期间归母净利润CAGR 达192%。


光伏技术迭代拉长主业切割设备及耗材的景气度光伏降本增效拉动切片环节向薄片化、细线化方向发展，（1）从市场空间角度看，技术迭代导致设备替换，拉长切割设备景气度；金刚线线径越小价格越高，迎来更大市场空间。（2）从竞争格局角度看，技术迭代使研发型龙头公司持续保持技术优势，享高市场份额。根据我们测算，2024 年切割设备、耗材市场空间分别约为56、122 亿元，高测作为行业龙头受益于技术迭代。


拓展切片代工业务实现横向一体化并反哺主业研发面向硅片厂&电池片厂两类客户，高测提供的切片代工业务快速发展，成为公司的现金牛业务，并反向促进切割设备和耗材的研发效率。公司切片代工业务在2021 年、2022 年、2023 分别实现收入1.06 亿、9.29 亿和17.19亿元，2023 年贡献毛利超7 个亿，收入和毛利占比分别达27.79%和28.13%。


该业务快速发展可以更好地将公司的研发转化为收入和利润，充分享受技术红利。我们预计公司2025 年将形成88GW 代工产能，充分释放业绩弹性。


盈利预测、估值与投资建议


我们预计公司2024-2026 年营业收入分别为65.1/86.3/106.4 亿元，同比增速分别为5.22%/32.67%/23.21%；归母净利润分别为10.4/13.9/17.4亿元，EPS 分别为1.9/2.6/3.2 元/股。可比公司2024 年平均PE 约为10-20 倍，鉴于公司较强的技术优势及后续两年业绩较高成长性，给予公司2024年13倍PE，目标价24.9元，给予“买入”评级。


风险提示：（1）光伏行业装机量不及预期；（2）切割设备及耗材的技术更新换代节奏与预期不一致。


投资要点：


公司切割设备和耗材分别满足市场高速化、细线化的需求，借助新能源东风主营业务快速发展；切片代工业务也为公司带来足够的现金流及增长点。


公司是覆盖泛半导体领域的高硬脆材料切割龙头自2006 年成立至今，高测股份一直围绕切割技术不断拓展应用场景，目前已打造出“光伏材料切割+半导体、磁材和蓝宝石切割+切片代工”3 条业务增长曲线。受益于下游硅片企业近年来大量扩产，对硅片切片设备与切片耗材的需求快速增长，公司营业收入从2020 年7.5 亿元增长到2023 年61.8 亿元，期间CAGR 高达102%；归母净利润由2020 的0.59 亿元上升至2023 年的14.61 亿元，期间归母净利润CAGR 达192%。


光伏技术迭代拉长主业切割设备及耗材的景气度光伏降本增效拉动切片环节向薄片化、细线化方向发展，（1）从市场空间角度看，技术迭代导致设备替换，拉长切割设备景气度；金刚线线径越小价格越高，迎来更大市场空间。（2）从竞争格局角度看，技术迭代使研发型龙头公司持续保持技术优势，享高市场份额。根据我们测算，2024 年切割设备、耗材市场空间分别约为56、122 亿元，高测作为行业龙头受益于技术迭代。


拓展切片代工业务实现横向一体化并反哺主业研发面向硅片厂&电池片厂两类客户，高测提供的切片代工业务快速发展，成为公司的现金牛业务，并反向促进切割设备和耗材的研发效率。公司切片代工业务在2021 年、2022 年、2023 分别实现收入1.06 亿、9.29 亿和17.19亿元，2023 年贡献毛利超7 个亿，收入和毛利占比分别达27.79%和28.13%。


该业务快速发展可以更好地将公司的研发转化为收入和利润，充分享受技术红利。我们预计公司2025 年将形成88GW 代工产能，充分释放业绩弹性。


盈利预测、估值与投资建议


我们预计公司2024-2026 年营业收入分别为65.1/86.3/106.4 亿元，同比增速分别为5.22%/32.67%/23.21%；归母净利润分别为10.4/13.9/17.4亿元，EPS 分别为1.9/2.6/3.2 元/股。可比公司2024 年平均PE 约为10-20 倍，鉴于公司较强的技术优势及后续两年业绩较高成长性，给予公司2024年13倍PE，目标价24.9元，给予“买入”评级。


风险提示：（1）光伏行业装机量不及预期；（2）切割设备及耗材的技术更新换代节奏与预期不一致。

□.张.旭./.刘.晓.旭./.裴.婉.晓    .国.联.证.券.股.份.有.限.公.司