凯盛新能(600876)：供需边际改善 盈利弹性释放

业绩底部，修复可期。2024 年一季度行业供需矛盾突出，光伏玻璃价格承压下行，同时原、燃料成本仍在年内高位，双重挤压下公司Q1 实现收入14.4 亿元，同比增长0.8%，扣非净利润-0.1 亿元，同比下滑419.4%，整体毛利率8.2%，同比下降0.4pct，盈利下探至底部，而4 月以来行业供需出现边际改善，同时公司自身扩规模、降成本效果逐步显现，盈利有望迎来修复。


　　供需边际改善，价格企稳盈利向上。政策约束叠加利润压缩，供给增速放缓，2024年Q1 点火及复产日熔量合计1.1 万吨/日，考虑到新建产能存在爬坡期，因此实际产量增加有限，同时装机需求预期上调，组件排产较为坚挺，行业供需边际改善下，4 月初玻璃价格小幅上调，成本回落下盈利逐步修复。根据卓创资讯统计，Q2 约有8 条产线有点火预期，合计日熔量约9200T/D，6 月起新产能达产下，供给有增长预期，但装机也逐步进入旺季，全年整体供需处于动态紧平衡状态，预计Q3 价格企稳，Q4 价格面临下行压力，全年均价预计与2023 年持平，纯碱降价带来的利润空间有望留存在光伏玻璃企业体内。


　　规模进入扩张快车道，成本优化盈利弹性释放。1）规模增：截至2023 年底，公司在产光伏玻璃原片产能5270T/D，同比增长约13%，根据公司规划，2024 年洛阳新能源（2*1200T/D）以及北方玻璃（1200T/D）3 条产线有望点火，全年产量预计超5 亿平。未来公司还有8 条1200T/D 产线在建或规划中，同时托管企业资产也有望注入，产能扩张提速。2）成本降：原料方面，2023 年公司通过集采纯碱、硅砂等原辅材料、设备等10 余种物资，累计降本5800 余万元，未来公司将强化集中采购进一步降低成本。产线方面，公司对小吨位产线进行冷修技改，新建产线均为1200 吨大窑炉，单窑规模提升下能耗及成本有望降低，并且新线投产后费用也将得到摊薄。工艺方面，公司2023 年光伏玻璃综合成品率85.88%，较2022 年提升2.11pct，在行业内处于领先水平，2024 年目标原片总成品率达到87%，成品率提升下成本有望持续压降。原料成本优化、规模效应强化、成品率提升，公司盈利潜力有望释放，缩小与头部企业的差距。


　　盈利预测：公司光伏玻璃规划产能逐步落地，同时规模效应、集中采购、良品率提升下成本管控能力持续提升，我们预计公司2024-2026 年营收分别为83.25 亿元、108.16 亿元、124.53 亿元，归母净利润分别为5.19 亿元、7.01 亿元、8.21亿元，分别同比增长31.5%、35.1%、17.1%。三年业绩复合增速为25.8%，对应PE 分别为15.0X、11.1X、9.5X，维持“买入”评级。


　　风险提示：光伏装机量不及预期风险，原材料、燃料价格持续快速上涨风险，光伏玻璃产能过度释放风险，假设和测算误差风险。

□.沈.猛    .国.盛.证.券.有.限.责.任.公.司