贵州茅台(600519)：产能奠基 强化老酒价值并走向国际化

核心观点


　　茅台为什么能成长为白酒龙头企业？我们认为核心在于公司匠心坚守品质、矢志打造品牌、重视渠道生态以及务实的进取精神。


　　质量优先确保了产品稳定性及发展基础，品牌打造引领了文化与健康的潮流，渠道生态激发市场建设的动力，务实的进取精神引领公司穿越多次行业调整期。飞天茅台成为最具规模的、厂商盈利能力最强的白酒大单品，成为高端白酒的典型符号。随着公司产能建设再次启动，奠定未来量增基础，通过阐述老酒价值强化品牌力，并逐步走向国际市场，茅台也将扬帆起航，成为更具国际影响力的高端消费品牌。


　　摘要


　　品质为基，品牌引领，渠道生态建设领先。茅台坚守传统酱香工艺，以质量为生命线，先后建立茅台酒标准及“国家标准”，践行“四服从”铁律，追求卓越品质。品牌建设上从国酒文化、红色文化、健康文化等方面进行发力，聚焦政商务场景，成为中国高端消费的典型代表。公司自1998 年营销创新开始，重视渠道生态，久久为功做运营，渠道利润丰厚，市场建设基础扎实。


　　飞天大单品突出，产品矩阵不断完善，系列酒扩产进入放量期。


　　公司以飞天为核心，逐渐形成“价格匹配、层次清晰、梯队合理”的产品矩阵。精品、生肖性价比高，高端消费扩容业绩贡献效益放大。节气酒、散花飞天等小批量文化茅台放大探索空间，挖掘品牌价值。珍品、尊品深耕超高端消费者培育，老酒品藏馆等助力年份茅台交易体系搭建。系列酒方面，茅台1935 突破百亿，王子、汉酱等产品随着酱香酒产能释放，有望进入放量阶段。


　　渠道建设与时俱进，拥抱直销与数字化，市场掌控力不断增强。


　　顺应市场发展，1998 年以来从构建经销体系到逐渐拓展自营、商超、电商、团购、i 茅台，茅台已经形成六大渠道。茅台与经销商共建市场、资源共享培育核心消费者、分享发展红利是品牌跃升至行业第一的关键要素之一。2019 年以来面对飞天价格的快速大幅攀升，公司加大商超、电商平台投放量平抑价格，2022 以来重视i 茅台、巽风、三代专卖店等渠道更新换代，拉近与C 端消费者的距离，直销占比也跃至44.66%。公司对市场消费趋势、消费者画像更加了解，有利于提升营销效率，不断增强市场掌控力。


　　未来展望：品牌提升为主线，“三大路径”指引增长。1）产能扩张：茅台逐渐进入飞天为核心、多价位增长局面，在100 至5000 元核心价位均布局重点产品，产能的扩张将进一步提升销量空间，而多渠道也将是放量利剑。针对茅台酒，2023 年实际产能5.72 万吨，销量4.21 万吨，到2027 年实际产能有望突破7.6 万吨，考虑到茅台工艺特点，公司老酒储备量亦在逐渐增加，飞天和非标产品将具备更多的产能支撑。针对系列酒，2017-2023 年销量维持在3 万吨左右，2023 年实际产能4.29 万吨，2026 年实际产能有望达到6.9 万吨，考虑到酱酒市场调整逐渐到位，系列酒矩阵逐渐完善，系列酒有望自2024 年开始增量模式。


　　2）开拓老酒市场：老酒因具备更高消费价值和收藏价值而受到消费者喜爱，2023 年国内陈年老酒市场规模已经达到1285 亿元，但市场运作仍不规范。2023 年以来，茅台加快建设茅台品藏馆，具备老酒品鉴、交易、文化、鉴定、数实融合等功能，官方引导梳理老酒市场，茅台品藏馆当年交易规模便达到70.54 亿元。老酒市场梳理，也将为珍品、尊品系列产品带来更多的消费者流量，加快品牌培育进程。


　　3）国际化：茅台是中国白酒出海先锋，70 年国际化之路提升品牌认知，2023 年茅台国外销售额占白酒出口金额的76.3%。2023 年起，公司开启国际化元年，以“MEI”文化为切入点，在欧美、东南亚等地区开展品牌推广活动；出海产品矩阵进一步丰富，茅台酒、系列酒均得到消费资源推广，并因地制宜推出“走进系列”产品。2024 年，公司提出“1+1”路径和四大政策指引产品出海，国际化战略地位稳步提升。


　　盈利预测：预计2024-2026 年公司实现营业总收入1735.37、2002.87、2259.64 亿元，同比增长15.26%、15.41%、12.82%；实现归母净利润872.40、1010.19、1141.64 亿元，同比增长16.73%、15.79%、13.01%；对应EPS 为69.45、80.42、90.88 元/股，2024-2026 年动态PE 为23.74X、20.50X、18.14X，维持“买入”评级。


　　风险提示：居民消费需求复苏不及预期；高端酒需求不及预期；系列酒放量不及预期；食品安全风险；

□.安.雅.泽./.张.立    .中.信.建.投.证.券.股.份.有.限.公.司