爱尔眼科(300015)：分级连锁体系继续深化 公司拟收购52家医疗机构部分股权

事件：


　　公司发布公告，拟以自有资金出资13.4 亿元，收购重庆眼视光、周口爱尔等52 家医疗机构部分股权。


　　点评：


　　并购重组，深化分级连锁体系：公司自2014 年期陆续参与设立了多支产业基金，储备了大量优质眼科医院项目，公司近些年通过内生增长+外延扩张双轮驱动模式实现规模的扩大，并且实现了医疗网络的全国及分级连锁布局。公司此次计划收购的52 家眼科医疗机构，除重庆眼视光和南昌洪城爱尔以外，其余绝大多数为地市级、县级医院项目，将会进一步完善公司下沉市场布局，深化全国各地的分级连锁体系。


　　收购估值探讨：公司此次收购合计作价约13.4 亿元，收购项目股权比例从45%至83%不等。若按照52 个项目作为整体计算，对应2023 年股权比例营收约6.6 亿元，净利润约1536 万（其中约28 家净利润为负），净资产约2.1 亿（其中约16 家净资产为负），按13.4 亿元收购作价计，静态PS、PE、PB 分别为2X、88X、9X，而爱尔眼科上市公司当下PS、PE、PB(按昨日收盘价及2023 年财务数据计算)分别为6X、34X、6X。52 家公司作为整体，PS 估值低于上市公司，但PE 及PB 层面高于上市公司。此外，此次收购估计会产生约12 亿商誉（公司2024Q1 商誉余额约65.6 亿元）。


　　盈利预计：公司稳步推进中心城市及重点省会城市区域眼科中心建设，截止2023 年末，境内已有医院256 家，门诊183 家，境外也已在美国、欧洲等共布局131 家眼科中心及诊所，公司网络规模不断扩大下，分级连锁优势及规模效应将不断显现，我们看好公司未来业绩的稳步增长。我们预计公司2024-2026 净利分别为41.8 亿元、49.9 亿元、58.5 亿元，YOY 分别+24.4%/+19.4%/+17.2%，EPS 分别为0.45 元、0.53 元、0.57 元，PE 分别为27 倍、23 倍、19 倍。考虑到公司短期业绩低于预期，我们暂给于“区间操作”评级。


　　风险提示：疫情影响；医疗安全风险；政策风险；医院新建扩建进度不及预期；商誉减值

□.王.睿.哲    .群.益.证.券.(.香.港.).有.限.公.司