福瑞股份(300049)：专注肝病领域 FIBROSCAN GO开启新增长曲线

投资逻辑：公司在肝病诊疗领域深耕二十多年，拥有全球首创并经临床验证的肝纤维化无创检测仪器 FibroScan。随着全球NASH 新药研发不断突破，NASH 早期诊断需求有望迎来快速增长。FibroScan 作为无创肝纤维化检测仪器，全球广泛使用，学术地位高，领导者地位稳固。看好FibroScan GO 按次收费模式持续兑现，已装机数百台，预计将加速投放，开启公司新一轮成长曲线。


　　首个NASH 新药获批，多款药物处于临床后期，NASH 检测需求有望快速增长。NAFLD 已成为全球第一大慢性肝病，全球NAFLD总体患病率约为25%，其中约20%可能发展为NASH。


　　NASH 药物研发历经40 余年，此前一直无药可治。2024 年3 月14 日，Madrigal 的Resmetirom 成为首款获FDA 批准上市的NASH 新药，同时多款NASH 在研药物早期临床数据表现出色，未来有望陆续公布临床后期积极数据并报产。随着全球NASH 新药研发持续取得突破性进展，我们预计NASH 筛查和诊断需求有望迎来快速增长。


　　学术指南推荐，临床广泛认可，FibroScan 无创诊断领导者地位稳固。1）FibroScan 是全球首创的肝纤维化无创检测仪器，作为第一个经过临床验证用于肝脏硬度定量测量的设备，在全世界范围内广泛使用，每年诊断患者上千万人次。2） FibroScan 学术地位高，被欧洲肝病学会、美国肝病学会等多个全球权威机构列入180 篇指南推荐，已发表的同行评审文献超过4200篇。3）FibroScan 拥有全球专利布局，并基于长期积累的临床数据不断提升算法处理能力，市场地位持续稳固。4）相较于血液检测和肝穿刺，FibroScan 具有无创、易于操作、即时诊断和更经济等优势，有望成为NAFLD 高风险人群乃至全人群的常规筛查和诊断标准。


　　按次收费商业模式持续兑现，FibroScan GO 打开公司成长天花板。2022 年，Echosens 推出了按次收费模式的FibroScan GO，以拓展在基层医院及非肝病科室的应用，截至2023 年底，FibroScan GO 已在欧美地区累计实现装机275 台。我们认为随着公司与跨国药企的合作关系不断深化，共同推进NASH 的早期诊断，GO 的投放速度将进一步加快。


　　药品业务稳健。2023 年，核心产品复方鳖甲软肝片实现销量1.4 亿片，同比下滑23%，2024年公司将加大学术推广力度，有望实现恢复性增长。


　　盈利预测与估值：我们预计2024-2026 年归母净利润分别为2.04 亿元、3.12 亿元、4.53 亿元，增速分别为101%、53%、45%，当前股价对应的PE 分别为67x、44x、30x，选取三诺生物、迈瑞医疗、澳华内镜作为可比公司，考虑到 NASH 检测需求增长潜力大，公司是全球肝病无创诊断龙头企业，按次收费产品FibroScan GO 打开新增长曲线，首次覆盖，给予“买入”评级。


　　风险提示：行业竞争加剧风险；Fibroscan GO 投放不及预期风险；NASH 药物研发进展不及预期风险；主要原材料价格波动的风险。

□.刘.闯    .华.源.证.券.股.份.有.限.公.司