燕京啤酒(000729)更新报告：变革驱动提效 量增快于行业

投资建议：维持“增持”评级。维持 2024-2026 年EPS预测为0.33、0.43、0.53 元，维持目标价12.3 元。


　　U8 持续高增，带动公司整体量增快于行业。根据公司调研，销售端打破平均主义之后激励加强，叠加大单品势能持续，我们预计2024 年1-5 月U8 销量实现超30%的增长、且5 月有所加速，带动公司整体销量加速增长，明显优于行业整体增速。随着旺季动销逐步加速、行业景气进一步回暖，我们预计公司销量有望继续维持相对行业较快的增长，继续加速可期。U8 增长潜力仍大、有望逐步迈向百万吨级大单品。区域层面，公司不断巩固和提升优势市场U8 份额；加大东北、四川、山东等成长市场建设，将继续贡献较多增量；加快弱势市场开发，推进百县工程导入U8 有望贡献新增量。产品层面，系列化发展有望带动U8 增长，后续256ml 规格的小支U8 推出将更适配夜场渠道，易拉罐装U8 在全国推进统一化、将加强流通渠道销售。


　　激励机制优化，子公司盈利显著改善、人效持续提升。公司持续系统化推进卓越管理体系落地，组织架构精简、定编定岗推动人员优化，工厂“1+9”架构优化基本完成，后续将进一步推进销售架构扁平化。


　　刚性考核落地后薪酬激励档次拉开，各层级人员责任感和积极性得到加强，人效大幅提升。在产能优化整合、工厂精细化管理的同时，多家弱势区域子公司导入U8 带来明显增量，相继扭转此前多年亏损实现盈利，内部信心得到明显提振。公司全方位变革之下，我们预计各子公司将呈现更为全面均衡的改善趋势。前期人员优化、产线数字化改造等一次性投入所带来的效益提升将持续在未来盈利中体现。


　　供应链精益化，降本弹性可期。公司持续推进供应链数字化建设，原材料总部集采后谈判策略和议价能力优化、数字化智能采购平台已正式运营，叠加2024 年行业成本优化，公司麦芽、玻璃瓶、易拉罐等主要原材料和包材成本实现不同程度下降，成本改善弹性相对行业有望更明显。市场投入方面，公司将加大投入重点支持具有战略重要性、高成长性、高结构性的城市市场开发，以及大单品在全国的推进，避免价格战式竞争。


　　风险提示：市场竞争加剧、原材料成本波动、天气因素影响等。

□.訾.猛./.陈.力.宇    .国.泰.君.安.证.券.股.份.有.限.公.司