士兰微(600460)：24Q1出货量大幅提升 期待高端市场助力盈利修复

事件：公司发布了2023 年年度报告、2024 年一季度报告，2023 年全年公司营收93.39 亿元，同比+12.77%；归母净利润-0.36 亿元，同比-103.40%；扣非净利润0.59 亿元，同比-90.67%。公司2024 年Q1 营收24.65 亿元，同比+19.30%，环比+1.01%；归母净利润-0.15 亿元，同比-107.15%，环比-109.96%；扣非净利润1.33 亿元，同比+17.27%，环比扭亏。


　　非主业影响盈利表现，24Q1 毛利率环比提升：2023 年，公司营收增长而利润下降的主因系公司持有的其他非流动金融资产中昱能科技、安路科技股票价格下跌导致公允值变动收益减少。 2023 年公司毛利率为22.21%，同比-7.24pcts；净利率为-0.69%，同比-13.34pcts，毛利率下降主因系公司部分产品价格下降。费用方面，2023 年公司销售/管理/研发/财务费用率分别为1.79%/4.05%/9.25%/2.88% ， 同比变动分别为+0.06/-0.50/+0.66/+0.36pcts，研发费用增长主因系公司加大了对汽车级功率模块和新能源功率模块的研发投入。24 年Q1，公司车规级PIM 功率模块、IGBT 器件、SiC-MOS 器件等产品出货量大幅增长，营收保持较快的增长态势。


　　24 年Q1，公司毛利率为22.10%，环比增长3.18pcts。


　　技术持续升级，产品不断放量：2023 年，公司分立器件产品营收同比增长8.18%，主要得益于相应产品技术的不断升级和相应产品的持续放量，公司预期未来分立器件产品营收将继续快速增长。产品方面，公司自主研发的V代IGBT 和FRD 芯片的电动汽车主电机驱动模块，已在国内外多家客户实现批量供货；用于汽车的IGBT 器件（单管）、MOSFET 器件（单管）已实现大批量出货，用于光伏的IGBT 器件（成品）、逆变控制模块、SiC MOS 器件也实现批量出货；应用于汽车主驱的IGBT 和FRD 芯片已在国内外多家模块封装厂批量销售，并在进一步拓展客户和持续放量过程中；基于公司自主研发的II 代SiC-MOSFET 芯片生产的电动汽车主电机驱动模块，已通过部分客户测试，并于24 年Q1 开始实现批量生产和交付，预计全年应用于汽车主驱的碳化硅PIM 模块的销售额将达到10 亿元。技术方面，截至23 年底，公司已完成V 代IGBT 和FRD 芯片的技术升级，性能明显提升，应用于新一代的降本模块和高性能模块，已送用户评测。公司还完成了多个电压平台的RC-IGBT产品的研发，该类产品性能指标先进，今后将在汽车主驱、储能、风电、IPM模块等领域中推广使用。公司已完成第III代平面栅SiC-MOSFET技术的开发，性能指标达到业内同类器件结构的先进水平。


　　推进多产线产能释放，把握高端市场契机：公司聚焦高端客户和高门槛市场；重点瞄准当前汽车和新能源产业快速发展的契机。为此公司正在加快汽车级IGBT 芯片、SiC-MOSFET 芯片和汽车级功率模块（PIM）产能的建设，预计今后公司IGBT 器件成品和芯片、PIM 模块（IGBT 模块和SiC 模块）等产品的营业收入将快速成长。1）公司加快推进“士兰明镓SiC 功率器件芯片生产线”项目的建设。截至目前，士兰明镓已形成月产6,000 片6 吋SiC MOS 芯片的生产能力，预计24 年年底将形成月产12,000 片6 吋SiC MOS 芯片的生产能力。2）截至23 年年底，成都士兰公司已具备月产20 万只汽车级功率模块的封装能力。24 年，成都士兰公司将增加生产设备投入，进一步扩大汽车级和工业级功率模块的封装能力。3）截至23 年年底，士兰集科已具备月产2.5 万片IGBT 芯片的生产能力，在车规级模拟集成电路芯片工艺平台建设上也取得重要进展，已有多个产品进入试生产。24 年，士兰集科将加快车规级IGBT、MOSFET 等功率芯片产能释放，并加大车规级模拟集成电路芯片工艺平台的建设投入，改善盈利水平。


　　下调24年盈利预测，上调25年盈利预测，维持“增持”评级：我们看好公司产品在汽车、新能源、工业、通讯、大型白电等高门槛市场出货量持续增加，公司经营获利能力有望进一步回升。考虑到公司持有的其他非流动金融资产中昱能科技、安路科技股票价格下跌，导致其公允价值变动，对公司利润端造成较大的负面影响；士兰明镓并表后费用增加；SiC 芯片业务仍处于产能爬坡阶段，因此下调24 年盈利预测。但是同时考虑到公司多线产能持续释放及产品持续出货，故上调25 年盈利预测。预计公司2024-2026 年归母净利润为3.09/5.22/7.15 亿元，对应EPS 为0.19/0.31/0.43 元，对应PE 为101/60/44 倍。


　　风险提示：产能扩张不及预期；客户开拓进展不及预期；产品研发不及预期；半导体景气度不及预期。

□.邹.兰.兰    .长.城.证.券.股.份.有.限.公.司