博思软件(300525)：不断拓展边界的财税IT 专家(财税IT系列报告之二)

投资要点：


　　深耕财政信息化，员工同创共享持续成长。博思软件是财政信息化排头兵，为中央财政部及地方财政部门开发财政票据、非税收入相关系统，连接单位、财政与银行。目前公司已经成为财政信息化领域排头兵，吸纳了业内众多优秀人才。公司理念与员工同创共享，上市以来共进行6 次股权激励和2 次员工持股计划，员工持股平台是公司第三大股东，持股比例3.89%（截至2024.3.31），彰显公司对员工充分激励共创业绩的大格局。


　　成长主轴：政务平台向单位服务切换。公司第一成长曲线为财政票据、非税票据电子化及统一支付系统，乘金财一期、二期东风，公司承接了全国大部分地方的财票、非税票据系统建设，积累在财政信息化领域的资源、经验。第二成长曲线为2019 开始的财政预算一体化平台，公司是供应商中唯一拿下财政部，且占据省份数最多的厂商。截至2023 年底共有19 个省份采购博思预算一体化平台服务。凭借一体化平台，公司获得了17 余万家预算单位一体化核算SaaS 业务，为后续深化单位侧SaaS 奠定良好的基础。


　　第三成长曲线：电子凭证单位侧SaaS，17 万基石客户，67 万可触达客户。在电子凭证会计数据标准化要求下，业务主管单位需要开具凭证，其他单位需要对收到的凭证接收解析入账和归档。单位的电子凭证接收解析入账成为增量需求。我们预计公司提供的凭证接收入账SaaS ARPU 在1 万元，未来通过向17 万家已有单位客户销售该产品模块实现收入增长，简单测算该块业务为公司收入加成可达17 亿元/年（17 万×1 万/年）。


　　催化剂：电子凭证会计数据标准化推进可期。电子凭证推广政策目前已试点2 轮，我们认为未来电子凭证会计数据标准化有望在全国推开，为博思软件提供新一轮成长机遇。


　　远期：电子票夹成为B+C 端财税事项办理入口。为便捷电子票据分发，公司推广了电子票夹小程序，2023 年电子票夹累计用户数已超1 亿。电子凭证全面推行后，我们认为电子票夹能够有望成为个人及企业财税综合服务平台和流量入口。


　　管理：组织架构提供活力与后续成长保证。博思新拓业务通常会新设子公司开展，采用公司及员工共同持股方式，待该业务成长壮大后，公司可将股权全部收回。财政预算一体化平台业务主体博思致新便采用这样一套模式，2023 年将股权100%收入上市公司体内，为后续公司发展探索出一条有效路径。我们认为该模式能够帮助公司保持活力，持续成长。


　　首次覆盖，给予“买入”评级。我们预计2024-2026 年博思软件实现收入23.86、28.34、33.23 亿元，实现归母净利润3.93、4.86、5.84 亿元。采用PE 相对估值法，给予博思软件29x PE 2024E，目标市值115 亿元。


　　风险提示：政策推进节奏不及预期的风险；行业竞争加剧；应收账款发生坏账风险

□.黄.忠.煌./.曹.峥    .上.海.申.银.万.国.证.券.研.究.所.有.限.公.司