中国电建(601669)：从电站及矿看电建重估价值

工程承包与勘测设计：能源电力维持较高景气，或将充分受益于雅鲁藏布江下游水电项目


　　年初以来，能源电力工程新签持续高增，传统水利工程业务不断巩固，24年1-5 月，公司新签合同金额同比增长6.78%，其中，能源电力/水资源与环境/基础设施新签合同同比分别+28.06%/-1.29%/-29.94%，基建类订单持续下滑，工程业务结构持续优化。我国“十四五”规划和2035 年远景目标提出，对雅鲁藏布江下游水电进行开发。我们估算雅鲁藏布江下游水电项目投资额预计在10261 亿元左右。公司作为全球水利水电行业的领先者，承担了国内大中型水电站80%以上的规划设计任务、65%以上的施工建设任务，约占全球50%以上的大中型水利水电建设市场。曾参与了长江三峡水电站等举世瞩目的水电工程项目。我们认为公司作为水利水电建设龙头或承担主要的规划勘察设计及施工任务，我们预计公司工程承包与勘测设计板块或将充分受益，在中长期迎来显著提升。


　　电力投资与运营：新增装机大幅提升，新能源投资仍保持较高强度截至23 年末，公司控股并网装机容量2718.85 万千瓦，同比增长33.4%；23 年公司电力运营业务资产总额达到1952 亿，占公司全部总资产比例达16.91%。公司坚持“控制规模、优化结构、突出效益”原则，加强电力投资项目全生命周期的管理，加快推进以风电、太阳能光伏发电、水电等清洁能源为核心的电力投资与运营业务。截至23 年末，公司风电、太阳能发电、水电、火电和独立储能装机841.28、772.71、685.06、364.5、55.3万千瓦，同比+9.97%/+189.66%/-0.07%/+15.35%/+1006%。24 年，公司计划安排投资1389 亿元，其中，能源电力板块投资计划为865 亿元、同比+44.99%，其中新能源项目投资计划为811 亿元、同比+70.8%，仍保持较高投资强度。


　　矿业：参股华刚矿业，或将充分受益本轮铜价上行周期公司持有华刚矿业25.28％的股权，华刚铜钴矿项目矿石储量约2.5 亿吨，铜矿石品位3.47%，钴矿石品位0.215%，探明金属资源储量含铜868 万吨、含钴54 万吨。华刚矿业19-23 年为公司贡献投资收益CAGR 为41.1%，扣除所得税后的投资收益占中国电建当期归母净利润的比从19 年的4.74%上升到23 年的11.11%，持续为公司贡献业绩增量。23 年年底以来，铜矿供给端持续偏紧，新兴市场需求显著增长，铜供需错配不断推高铜价上涨，公司凭借参股华刚矿业，或将充分受益本轮铜价上行周期。此外，公司是目前国内砂石资源储量最大的企业，也是现阶段规划砂石年产能最大的企业，未来将加快打造绿色砂石全产业链，持续扩大品牌影响力。我们预计24 年工程板块/电力板块/铜钴矿/绿色砂石对应的归母净利润分别为109/18/14/7 亿元，24 年公司合计目标市值1464 亿，对应24 年整体PE9.92x，较当前还有55%的上涨空间，维持“买入”评级。


　　风险提示：宏观经济下行风险；电力及基建投资弱于预期；资产减值风险；测算具有一定主观性。

□.鲍.荣.富./.王.涛    .天.风.证.券.股.份.有.限.公.司