青木股份(301110)首次覆盖报告：深耕代运营的一站式综合服务商 品牌孵化有望贡献增量

公司：深耕代运营服务，构建全面电商服务生态。公司自2011 年确立代运营业务方向后，长期深耕电商代运营业务，2017 年以来拓展渠道分销、品牌数字营销等服务业务，目前已构建全面电商服务生态，面向全球客户提供一站式综合电商服务。合作品牌涵盖大服饰、大健康、宠物食品、美妆个护等产品类目，在大服饰领域优势明显。公司股权结构稳健，业务创始人持股比例稳定。


　　电商代运营：电商运营业务稳步增长，具备竞争优势。1）线上零售渗透率提升+品牌需求众多，行业稳健增长。当前零售线上化程度提升，2023 年网络零售渗透率达27.6%。品类红利向线上迁移，在品牌方大量进入电商行业的背景下，电商代运营服务承接线上化需求，行业规模稳健增长，至2022年规模达13.7 万亿元。代运营行业参与者众多，集中度较为分散，大部分服务商瞄准不同品类错位竞争。2）公司深化服务体系，具备多维度优势。


　　公司具备广泛优质的品牌客户基础，同时打造完备的服务生态体系，横向布局多平台联动，纵向扩充业务类型与服务范围；打造多个IT 系统，构建完善的数据化体系，进一步赋能运营服务。3）代运营服务基础上衍生服务获良性增长。


　　品牌孵化业务：重点布局宠物+健康，贡献第二增长曲线。1）目标行业空间大+增速快，大健康、宠物食品、美妆个护行业长坡厚雪。大健康行业空间广阔，细分子行业如保健品等领域受益于政策及公众健康意识觉醒，将保持快速增长态势。宠物食品及美妆个护行业贝塔强势，高速增长有望延续。


　　2）品牌孵化业务聚焦迭代，有望贡献增量。品牌孵化业务瞄准海外新兴品牌潜力，聚焦宠物食品及大健康领域品牌客户，推动合资运营品牌项目增加落地，未来有望贡献第二增长曲线。


　　投资建议：公司面向全球品牌提供一站式综合电商服务，深耕代运营服务，已构建全面的电商服务生态体系，在大服饰等领域拥有广泛且优质的品牌客户基础。未来公司将持续在大服饰领域拓展头部品牌客户，稳定代运营服务基本盘；加大力度投入品牌孵化业务，重点布局大健康/宠物食品板块，打造第二增长曲线；同时逐步提升数据化服务水平与技术服务能力，伴随消费环境回暖，公司业绩也有望进一步释放。我们预计公司2024-2026 年将实现营业收入12.61/15.54/18.01 亿元，归母净利润1.49/2.06/2.54 亿元，EPS分别为1.61/2.22/2.73 元/股，对应当前估值为18.4/13.3/10.8 倍PE。


　　风险提示：电商流量增速放缓，代运营服务成本增加；品牌方收回线上代运营授权，代运营服务项目减少；代运营行业竞争加剧；合作品牌收回代理权。

□.杜.玥.莹    .国.盛.证.券.有.限.责.任.公.司