天安新材(603725)：业务多点开花 推动利润增长

投资要点：


　　公司公告2024 年上半年业绩预增情况，略超预期。预计2024 年上半年实现归母净利润0.50-0.58 亿元，同比增长35%-55%，其中24Q2 实现归母净利润0.38-0.45 亿元，同比增长31%-56%；预计2024 年上半年实现扣非归母净利润0.49-0.54 亿元，同比增长100%-123%，其中24Q2 实现扣非归母净利润0.38-0.44 亿元，同比增长74%-99%。整体板块承压的环境下，公司实现明显逆势增长，业务多点开花，推动利润高增，体现独特alpha 优势：1）公司坚定泛家居产业战略，加强业务板块协同发展，鹰牌陶瓷持续推进渠道下沉、挖掘客户需求、加速空白市场覆盖；2）高分子复合饰面材料业务板块收入增长、高毛利率产品订单增加，规模效应释放利润弹性；3）深化精细化管理，严格降本增效、管控费用支出，有效提升经营质量，实现业绩高增。


　　传统汽车内饰业务为稳健增长基石，复用技术和制造能力带动其他板块增长。2023 年汽车内饰收入4.9 亿元，同比增15.5%，公司持续拓展比亚迪、奇瑞等新能源车企，未来有望持续受益国产新能源车渗透率提升。


　　公司在汽车内饰激烈竞争中所沉淀的制造和技术能力，能够复用于其他板块：复用制造和供应链管理经验提升鹰牌生产效率、复用产品技术能力提高整装解决方案环保性、稳定性、高效率等。


　　鹰牌为核心增长动能，天安入主后通过市场化运营机制激发活力，轻资产模式实现逆势增长。陶瓷行业对于生产端成本控制和供应链效率的要求高。天安新材收购鹰牌后，战略、机制、管理、文化四维驱动， 2023年实现净利润0.9 亿元，大幅扭亏。同时，积极开拓下沉市场渠道，赋能经销商，激活鹰牌的品牌和产品势能，形成渠道端拉力，2023 年实现营业收入15.7 亿元，同比增加20.8%。采用外协代工、中心仓模式和大家居战略，逆势增长，并为中长期发展奠定基础。外协代工+中心仓模式，轻资产风险可控、避免产能利用率不足，保障现金流，减少运输、库存和资金压力，轻装上阵，而中心仓模式则紧贴终端网点、快速响应消费者需求，有助于提高空白区域的覆盖能力和速度，加速拓展全国化市场；“陶瓷+大家居”差异化战略稳步推进，从单一瓷砖转变为“瓷砖＋岩板＋墙板＋地板”多品类交付，为消费者提供环保装配式一站式解决方案，逐步向整装转型。


　　装配式内装：创新应用汽车内饰产品、技术，输出整装解决方案。整装市场规模超万亿，装配式内装渗透率快速提升，想象空间充足。公司围绕泛家居产业链整合各子版块资源，形成差异化竞争力进军整装市场。前台以鹰牌公司和天汇建科在家装、公装的渠道资源和品牌能力，输出瓷砖、门墙地柜和高分子饰面材料。天汇建科在装配式公装上具备成熟经验，能够实现公共空间重装快速、安全、环保、美观的交付，有望大规模复制于存量房更新和旧房改造领域。中台天安集成输出设计方案和供应链配套服务。后台天安高分子和浙江瑞欣主要生产饰面装饰材料，包括家居装饰饰面材料、建筑防火饰面板材，创新将汽车环保内饰产品和干法施工技术应用于整装，较传统装修在环保性、产品品质和交付效率上形成竞争优势。


　　并购鹰牌陶瓷后底部反转，中短期看好市场化改革驱动利润率提升，外协代工、中心仓模式带来行业下行期逆势增长，长期看好装配式内装新技术切入整装市场，B 端、C 端渗透率提升打开成长空间。维持公司2024-2026 年归母净利润预测分别为1.52/2.13/2.85 亿元，分别同比+25.8%/+39.9%/+33.7%，对应PE为13/9/7X ，维持买入评级。


　　风险提示：家居市场需求弱、业务协同风险。

□.屠.亦.婷./.魏.雨.辰    .上.海.申.银.万.国.证.券.研.究.所.有.限.公.司