李子园(605337)：经营稳健成本低位 或受益消费力下移

积极研发推新，加码布局餐饮早餐渠道，经营稳健。公司重点拓展餐饮和早餐渠道，具体措施包括新推出1L 装甜牛奶面向餐饮渠道、积极招商铺设渠道网络；24Q1 净新增经销商42 家，招商稳步推进。此外，公司重视研发、积极推新，24 年将推出无菌灌装杯装果汁饮料、气泡奶、果粒果汁饮料等，面向更多消费群体及消费场景。当前公司对甜牛奶大单品依赖度较高，积极推新有望创造多维收入曲线，强化公司抗风险能力。


　　大包粉成本维持低位，新产能利用率提升将摊薄折旧。23 年公司部分大包粉原材料由进口转向国产，采购价格降低；此外，公司在23 年大包粉价格低位提前锁价，预计24 年将继续受益于低成本，毛利率维持较高水平。另一方面，公司龙游二期项目新投产，产能利用率尚低，新增折旧成本暂时对盈利产生拖累；若24H2 动销起步，将进一步摊薄折旧成本。


　　公司深化年轻化营销，产品或受益于消费力下移。公司重视品牌形象管理，聘请知名度广、亲和力高的明星成毅代言品牌，并全渠道传播投放品牌广告语——“青春甜不甜？喝瓶李子园！”，有望提升品牌知名度的同时，深化年轻化运营。目前公司主销市场为华东、华中、西南，这部分市场仍有深挖空间；公司也在新市场积极推进招商，树立样板市场，以点带面培育市场，全国化潜力充足。当前经济大环境低迷，李子园产品具备性价比优势，有望受益于居民消费力下移。


　　根据23 年基数，下调24、25 年收入、毛利率。预测24-26 年公司归母净利润分别为264、298、339 百万元（原预测24-25 年为372、449 百万元）。结合可比公司估值，给予24 年15 倍PE，对应目标价10.05 元，维持买入评级。


　　风险提示


　　区域拓展不及预期、单一品类风险、产能投放不及预期、食品安全事件风险。

□.叶.书.怀./.蔡.琪    .东.方.证.券.股.份.有.限.公.司