三只松鼠(300783)：业绩连续四个季度回升 战略转型效果持续释放

公司发布业绩预告，预计上半年实现营业总收入50.4 亿元至51 亿元，同比+74.19%-76.27%；归母净利 2.86-2.92 亿元，同比 +85.85%-90.08%，扣非净利 2.25-2.31 亿元，同比+207.57%-215.21%。


　　24 年Q2 公司实现营业总收入13.94-14.54 亿元，同比+40.45-46.49%，实现归母净利润-0.23 至-0.16 亿元，同比+40.25%-57.32%（减亏）。自2023 年Q3 以来，三只松鼠已经连续四个季度实现营收和净利润的双增长。


　　高端性价比战略效果显现，连续4 个季度业绩回升。2023 年，公司在行业内率先提出“高端性价比”战略，自23 年Q3 以来，公司已经连续4 个季度营收净利润双增长。得益于供应链和整体管理水平的优化，业绩增长趋势逐渐清晰，公司今年Q2 单季度实现营收增长、减亏，盈利能力改善的趋势在淡季仍然持续。公司今年上半年主要开展三项重点工作：1、持续推进“一品一链"的供应链创新升级，让产品更具竞争力，同时激活了全渠道业务潜能；2、推动组织变革，通过“品销合一"协同的组织理念，激活组织潜能；3、渠道方面，进一步夯实“D+N”(短视频+全渠道)协同打法，全渠道均实现高质增长。


　　各渠道均保持良好增长势头。线上渠道方面，2023 年，公司抖音渠道营收达12.04 亿元，同比增长118.51%，其中下半年营收7.68 亿元，同比增长262%。


　　618 期间，公司抖音渠道同比增速达75%，依然维持高增，我们推测公司Q2收入的高增长主要来自于社交电商的拉动，预计公司在社交电商渠道上将继续保持高速增长趋势，综合电商渠道在此带动下也有望维持稳健。此外，公司持续加码线下分销及量贩零食赛道，自2023 年6 月开出第一批社区零食店以来，一年时间内在多个区域开设超220 家自有品牌社区零食店。我们认为量贩零食赛道仍有增长潜力，公司产品价格对标量贩零食，但具备品牌优势，看好公司在该赛道发展潜力。分销方面，公司为后起之秀，分销渠道为休闲零食主流赛道，盐津、洽洽、甘源等以自主生产制造为主的公司均以线下分销为主，公司逐步增加自有制造比例，相较可比公司，公司的经销商数量以及终端网点铺货率仍较低，我们认为公司在该渠道上具备较大的增长潜力。


　　新增长曲线表现良好，业绩持续增长可期。在以“高端性价比”为核心战略，在2026 年达到200 亿营收、布局全品类零食的目标下，公司持续通过研发，合作等方式进行产品创新。作为三只松鼠近年来倾力打造的第二增长曲线，聚焦儿童零食赛道的子品牌“小鹿蓝蓝”确立了“儿童高端健康零食”的新定位，并在今年上半年实现了双位数增长并获得较好盈利。7 月10 日，三只松鼠官宣与甄养合作，正式进入坚果乳市场，坚果乳饮契合送礼属性，Q3 双节有望延续年货节景气。三只松鼠依托线上渠道的竞争优势，较成熟的管理能力以及较强的品牌力赋能甄养，甄养基于十几年线下渠道精耕的能力，超20 年的产品经验，为坚果乳饮品在线下渠道的快速开拓和持续精耕打下了基础，双方有望在产品和渠道上实现线上线下的赋能互补和融合，看好新品类未来持续对业绩增长做出贡献。


　　公司盈利预测及投资评级：我们认为，公司在传统电商渠道稳定发展的同时，借助社交电商获得快速发展和突破，并通过线下渠道进一步夯实渠道基础，公司有望在多渠道上均衡发展，有利于公司的长期稳健增长。此外，公司持续优化供应链布局，有望逐步提升产品和价格竞争力并实现成本效益的提升，净利润率有望逐步改善。预计公司 2024-2026 年营业收入分别为107.99、136.97、161.15 亿元，归母净利润分别为 3.84、5.31 和 6.65 亿元，对应 EPS 分别为 0.96、1.32 和 1.66 元。当前股价对应 2024-2026 年PE 值分别为 20、15 和 12 倍，维持“强烈推荐”评级。


　　风险提示：抖音平台竞争愈发激烈，渠道利润率受损；受量贩零食店冲击，线下开社区店速度和效果不及预期；分销渠道推进不及预期。

□.孟.斯.硕./.王.洁.婷    .东.兴.证.券.股.份.有.限.公.司