云南能投(002053)：云南供需偏紧 风电资产占优

投资逻辑：


　　新能源入市背景下，供需紧张地区的风电资产占优。


　　考虑云南电解铝200 万吨潜在扩产，基于75%/100%的开工率假设下，将分别拉动云南用电增长9%/18.3%。23 年逐月市场交易数据看，枯/平/丰均实现了近10%的顶格上浮，反映供需关系较为紧张。


　　风电出力高点集中在冬春两季，云南风电在枯/平/丰季利用小时数占比分别为61%/15%/24%。枯季市场交易价格接近于丰水季翻倍，且避免限电担忧。


　　体内开发+集团注入，双路径发展新能源。


　　存量37 万千瓦风电项目占据优势资源，19~23 年利用小时数均值分别高于龙源云南电站与省内平均1.9%/8.4%。


　　体内风电开发驱动1Q24 公司扣非归母净利同比高增108.4%，1H24 预告归母净利5.5~5.8 亿元。24/25 年风电装机增长确定性高。23 年末公司风光总装机容量达158.1 万千瓦，较22年末增长204%。预计金钟风电场一/二期合计42 万千瓦、扩建项目合计67 万千瓦陆续投运将继续带来24/25 年末装机同比增长26.6%/34.1%。


　　风电项目实际投资有望下降。IRR 对单位投资敏感性较大，若单千瓦实际投资降至4000 元/KW，对应全投资IRR 13%~14.5%。


　　电价上升5 厘/KWh 与年利用小时数上升50 小时均会带来全投资IRR 约0.4pct 的上升。


　　集团光伏资产盼注入。公司目前代为管理集团旗下绿能下属光伏120MW、榕耀新能源光伏939.5MW，符合条件后优先注入。


　　盐硝业务稳健、天然气业务有望修复。23 年盐板块对归母利润贡献约1.7 亿元（全资子公司），近两年业绩稳定。23 年天然气板块对归母净利拖累约0.7 亿元，需求滞后于管网建设使业绩短期承压，实际利用率不足10%，改善空间大。


　　盈利预测、估值和评级


　　在不考虑集团光伏资产注入的情况下，我们预计公司24~26年分别实现归母净利润7.4/8.6/10.1 亿元，给予公司25 年PE 15 倍，目标价13.96 元。首次覆盖，给予“买入”评级。


　　风险提示


　　用电需求不及预期风险；云南省电价政策变动风险；丰水期市场化电价低于预期风险；集团光伏资产注入不及预期风险；盐业与天然气业务不及预期风险等。

□.张.君.昊    .国.金.证.券.股.份.有.限.公.司