佐力药业(300181)：2024H1业绩高增 费用控制成效显著

事件：7 月29 日，公司发布2024 年半年报，2024H1 公司实现营业收入14.28 亿元（yoy+41.21%），实现归母净利润2.96 亿元（yoy+49.78%）；其中2024Q2 实现营业收入7.55 亿元（yoy+46.45%），实现归母净利润1.54 亿元（yoy+53.32%）。


　　2024H1 收入利润端高增，费用控制成效显著。公司2024H1 实现营业收入14.28 亿元（yoy+41.21%），实现归母净利润2.96 亿元（yoy+49.78%），业绩保持高增态势，其中收入高增主要源于：


　　① 乌灵系列延续高增，2024H1 乌灵系列实现营收8.36 亿元（yoy+29.15%），其中乌灵胶囊同比增长28.86%，灵泽片同比增长30.84%。截至2024H1 末，乌灵胶囊参与的京津冀“3+N”联盟中的天津、广西、重庆、新疆、辽宁、贵州等省份已开始执行；百令片参与的京津冀“3+N”联盟中的天津、广西等省份已开始执行。公司利用基药目录和省级集采的双重优势，继续加强医院和科室的覆盖和下沉，产品覆盖率有望不断提升；② 2024H1 中药饮片实现营业收入3.89 亿元（yoy+57.11%），Q2 中药净制饮片在医院互联网端销售大幅增加。全资子公司佐力百草中药拥有“普通饮片”、 “毒性饮片”、“直接口服饮片” 三条生产线，现有中药饮片系列 1000 多个品规。通过溯源系统对中药饮片进行全生命周期管理，截至2024H1 末，已有100 多个品种实现扫码溯源；③ 2024H1 中药配方颗粒实现营业收入0.47 亿元（yoy+256.73%），公司积极加快国标及省标品种备案工作，截止2024H1 末，公司已完成药配方颗粒国标省标备案 382 个。


　　利润高增主要源于费用控制成效显著：2024H1 公司归母净利率为20.73%（yoy+1.19pct），拆分来看，2024H1 综合毛利率为62.62%（yoy-6.69pct），三费合计37.53%（yoy-7.72pct），集采对公司的影响主要体现在两方面：


　　① 各业务综合毛利率有不同程度下滑，其中百令片受影响较大，2024H1毛利率为61.37%（yoy-12.01pct），核心产品乌灵系列受影响较小，2024H1 毛利率86.77%（yoy-0.02pct）。我们认为随着集采的逐步推荐，核心产品乌灵系列和百令片系列的毛利率水平有望逐步企稳，综合毛利率受收入结构影响。


　　② 集采有效降低费用率，2024H1 销售费用率/管理费用率分别为34.19%/3.74%，分别同比下降7.40/0.65pct。2024H1 公司核心产品乌灵胶囊和百令片参与了京津冀“3+N”联盟药品集中采购，院内销售费用投放效率提升，叠加收入规模效应，提质增效明显。


　　ROE 水平提升明显，分红水平有望持续。2024H1 ROE 为10.95%（yoy+3.50pct），公司近几年保持了较高的分红率，2022-2023 年股利支付率分别为77.07%和82.42%，公司重视股东回报，未来稳定的分红策略有望持续。


　　投资建议：公司核心产品乌灵胶囊、百令片、灵泽片均为国家基药目录，其中乌灵胶囊和灵泽片为独家产品。公司主业“造血”能力较强，持续看好焦虑抑郁等心理治疗赛道。考虑到公司持续加大医院终端覆盖和院外拓展，核心产品内生增长势能好，精细化管理不断优化，公司成长性延续，我们预计公司2024-2026 年实现营收24.66/30.24/36.53 亿元， 分别同比增长27%/23%/21%； 实现归母净利润5.28/6.76/8.32 亿元， 分别同比增长38%/28%/23%；对应PE 估值分别为18/14/11X，维持“买入”评级。


　　风险提示：宏观经济波动风险；政策风险；行业竞争加剧；产品推广不及预期；研发风险。

□.刘.鹏    .长.城.证.券.股.份.有.限.公.司