学大教育(000526)：个性化辅导享受赛道红利 全日制培训注入新动能

学大创始人金鑫出任董事长，聚焦教育主业再谋新发展。公司2001 年成立，深耕K12 学科培训，是国内领先的个性化教育龙头。“双减”后剥离K9 业务，营收业绩受较大冲击，但受益于高中业务（2023 年收入占比80%）韧性及积极拓展复读、职教等业务，公司2023 年基本面大幅改善，实现营收22.1 亿元（2020 年的91%），归母净利润1.5 亿元（2020 年的350%）。


　　2016 年学大教育回归A 股后，上市公司董事长由原实控人紫光集团人员担任。学大教育创始人金鑫通过增持股份2021 年成为实控人，并于2024年正式出任董事长，管理机制理顺后有望激发更强经营主动性。


　　高中学科培训:供给出清而牌照准入，头部集中趋势确定。2021 年“双减”政策后行业供给大幅出清，教育部2022 年2 月数据显示，线下义务教育学科培训机构出清92%，一体化办学模式下高中培训机构预计同样出清，且高中停止审批新牌照。而需求端，普高在校人数高增（2023 年较2018 年提升429 万至2804 万），高考升学竞争推动参培率上升（2023 年预计21%），呈现“供给出清-需求旺盛”格局。据测算2023 年高中学科培训市场规模约1372亿元（个性化辅导约占27%），CR3 约6.7%，考虑到存量牌照经营的监管现状，龙头有存量牌照及扩产能力优势，行业预计进一步向头部集中。


　　未来看点：1）高中个性化学科培训：核心业务，教师产能扩张+稳步提价带动，参培人数稳步提升，预计24-26 年分别实现收入23.3/29.5/36.1 亿元，预估净利润贡献为2.1/2.6/3.2 亿元；2）全日制培训：我们测算2023 年全国高考复读群体200-300 万，公司积极布局全日制培训业务，已有30 个基地、覆盖6000 余学生。24-26 年收入有望达3.9/6.2/9.6 亿元，模式更优预计正在构筑新成长曲线，预估净利润贡献为0.36/0.62/1.03 亿；3）中职学校：提供学科赋能并为其它业务形成流量池，已收购6 所学校，并托管、联合办学多所学校，预计2024 年收入1.0 亿元/+270%，暂时为微利状态。


　　风险提示：股东减持、政策趋严、行业竞争加剧、新业务拓展不及预期投资建议：公司个性化教育业务受益于“需求旺盛-供给出清”行业格局，短期盈利能力明显改善，中长期份额提升逻辑顺畅。此外全日制培训业务构筑新成长曲线，结构性提升整体利润率水平。考虑到公司2024 年中报业绩预告范围较宽以及股权激励行权费用，我们暂下调2024-2026年归母净利润为2.52/3.33/4.34 亿元（调整方向-9%/-8%/-9%），公司系A 股业务质地最为优的教培标的，分部估值法测算目标市值为89.78-95.81 亿元（对应2025 年PE 估值为27-29x），按最新收盘价算涨幅为18%-26%，维持“优于大市”评级。

□.曾.光./.钟.潇./.张.鲁    .国.信.证.券.股.份.有.限.公.司