甘源食品(002991)：2Q24利润略低于我们的预期 2H24渠道调整收入有望保持较快增速

2Q24 净利润略低于我们预期


　　公司公布2Q24 业绩：2Q24 收入4.56 亿元，同比+4.9%；归母净利润0.75亿元，同比+16.8%。2Q 净利润同比增速略低于我们的预期，主因2Q 销售淡季需求偏弱及公司内部渠道调整影响收入增速。


　　发展趋势


　　2Q24 收入同比增速有所放缓，我们预计与销售淡季整体需求偏弱及公司内部渠道调整影响有关。甘源经营的豆类干果类产品具有一定季节淡旺季属性，1Q 由于有春节备货收入增速更快，2Q 为淡季。渠道端：1H24 公司经销/电商渠道收入分别同比+27.7%/+9.1%，我们预计1H24 收入同比增速快的渠道是零食量贩、出口渠道，我们预计零食量贩渠道与公司1H24 增加定量装产品SKU、零食量贩门店数仍在增长均有关。产品端：1H24 公司综合果仁及豆果/老三样（青豌豆+瓜子仁+蚕豆）/其他品类收入分别同比+47.8%/15.6%/31.8%，且老三样产品收入占比已下降到47.6%。2Q24 所得税率有所改善，净利率同比提高1.7ppt。2Q24 毛利率同比-0.6ppt，其中经销/电商渠道毛利率分别+0.57/-7.32ppt，我们预计电商渠道毛利率与产品结构及平台竞争情况有关。2Q24 销售费用率同比+1.7ppt（金额同比+20%），我们预计2Q 费用投放持续但收入增速放缓导致费用率提高。公司1H24 所得税率下降到约17%，据公告我们预计主要与公司取得《高新技术企业证书》有关。


　　我们预计随着渠道调整及产品拓展，2H24 收入增速将保持较快增长。渠道调整：公司渠道端2Q 经历调整，比如原有KA 渠道、电商渠道，我们预计下半年将逐步理顺渠道模式、进入正常增长。老品巩固+新品渗透拓展：公司老三样产品属于豆类零食中头部品牌，具有明显的产品和品牌优势，另外公司新的豆类、花生、口味型坚果产品亦在渠道增加铺货（包括零食量贩、电商和传统商超渠道）。提高现金分红：公司公告1H24 利润分配预案，拟分配派发现金红利近1 亿元（占净利润约60%），以及未来三年股东分红规划，拟符合现金利润分配条件情况下，公司分红金额不低于可供分配利润的50%/70%（有重大投资计划或重大现金支付发生时为50%）。


　　盈利预测与估值


　　考虑到2Q 收入增速放缓及渠道调整影响，下调24/25 年利润约10%/11%至约3.7/4.5 亿元。当前交易于14/11.5 倍24/25 年P/E；考虑到盈利预测调整及板块估值回落下调目标价约25%到70 元，对应约17.6/14.5 倍24/25 年P/E 和26%股价上行空间，考虑到公司现金流和业绩相对稳健维持跑赢行业评级。


　　风险


　　品类竞争加剧，下游零售商挤压上游供应商利润空间，新品放量不及预期。

□.王.文.丹./.武.雨.欣./.沈.旸    .中.国.国.际.金.融.股.份.有.限.公.司