安琪酵母(600298)：收入环比提速 成本下降利好盈利能力提升

核心观点


　　公司Q2 环比Q1 取得明显改善，主要是公司积极调整销售策略，份额有所提升。Q2 国内（占比59.87%）实现6.64%增长，海外（占比39.38%）延续高速增长，达到19.01%，整体景气度好于国内市场，也主要由于公司近几年不断加深对海外市场的布局，包括拓展渠道、增加产能等方式。公司24Q2 毛利率为23.92%，同比提升0.28pcts，主要由于今年糖蜜价格同比下降，使得公司24Q2 归母净利率同比提升0.51pcts 至10.08%（经过调整），盈利能力同比有所提升。


　　事件


　　公司发布2024 年半年度报告：


　　报告期内，公司实现营收71.75 亿元，同比增长6.86%；归母净利润6.91 亿元，同比增长3.21%；扣非后归母净利润5.96 亿元，同比下降2.50%。


　　Q2 单季，公司实现营收36.92 亿元，同比增长11.30%；归母净利润3.72 亿元，同比增长17.26%；扣非后归母净利润3.01 亿元，同比增长7.18%（均按照公司调整后计算）。


　　简评


　　Q2 环比动销改善，海外仍保持高增


　　公司Q2 环比Q1 取得明显改善，主要是公司积极调整销售策略，份额有所提升。分地区来看，Q2 国内（占比59.87%）实现6.64%增长，海外（占比39.38%）延续高速增长，达到19.01%，整体景气度好于国内市场，也主要由于公司近几年不断加深对海外市场的布局，包括拓展渠道、增加产能等方式。分产品来看，Q2酵母及衍生物（占比72.30%）实现销售增长12.24%，主业表现强劲；制糖业务（占比5.13%）由于公司业务剥离等因素，同比下降40.07%；包装业务（占比2.58%）同比下降17.05%，其他业务（占比19.23%）增长较快，达到46.42%。截止Q2 末，公司已经拥有经销商23,237 家，国内达到17,549 家，国外达到5,688家，Q2 内整体增加819 家，国内/外分别新增662/157 家，渠道拓展仍在推进。


　　成本下降叠加产品结构变化，盈利能力有所提升公司24Q2 毛利率为23.92%，同比提升0.28pcts，主要由于今年糖蜜价格同比下降，公司的直接材料成本优化，同时，公司低盈利能力的制糖业务占比也明显下降，对毛利率改善也带来积极作用。从费用端，公司Q2 的销售/管理/研发/财务费率同比变动分别为+0.56/ -0.33/-0.57/+0.63pcts，费率整体稳中略升，综合使得公司24Q2 归母净利率同比提升0.51pcts 至10.08%（经过调整），盈利能力同比有所提升。


　　今年有望进入成本下降周期，盈利能力有望持续改善公司今年糖蜜采购价格同比下降，且从行业来看，厂家开始逐渐使用水解糖替代部分糖蜜，预计在供需的角度能够压制糖蜜价格上行，整体成本有望稳中有降，对公司毛利率改善有所帮助。从业务来看，公司在稳固国内市场领先地位的同时，将发展重心向当前市占率较低的海外市场倾斜，强化海外渠道建设、推进营销团队本土化，对接当地市场需求，埃及、俄罗斯两地的海外工厂部分新产能预计也将于今年投产，不断提升全球市场影响力。我们认为，公司短期经营稳健向好，海外市场拓展较快，叠加成本优化，业绩表现可期。


　　盈利预测：


　　我们预计2024-2026 年公司实现收入155.10、175.07、195.33 亿元，实现归母净利润13.86、16.23、18.92 亿元，对应EPS 为1.60、1.87、2.18 元/股。若还原股权激励费用后，实现归母净利润14.18、16.32、18.93 亿元，对应EPS 为1.63、1.88、2.18 元/股。


　　风险提示：


　　1）糖蜜等原材料价格上涨风险：酵母行业生产成本中糖蜜的占比较高，近年来其价格总体呈现上升趋势，对公司盈利端造成较大影响。若后续原料价格进一步上行，水解糖等原料替代方案无法有效对冲，将对公司业绩增长造成不利影响。2）食品安全风险：酵母及其衍生品在烘焙、食品工业、酿酒等场景中应用广泛，若出现相关食品安全事件，将降低客户对公司产品的信任度，对公司业务经营造成重大不利影响。3）需求恢复不及预期风险：当前公司经营仍受制于下游需求的恢复进程，若需求恢复不及预期，短期内公司经营业绩仍将承受一定压力。

□.安.雅.泽./.陈.语.匆    .中.信.建.投.证.券.股.份.有.限.公.司