安琪酵母(600298)：经营环比改善 海外延续增势

事件：公司发布2024 年中报，24H1 实现营收71.75 亿元，同比+6.86%；归母净利润6.91 亿元，同比+3.21%；扣非净利润5.96 亿元，同比-2.50%。单季度看，24Q2 实现营收36.92 亿元，同比+11.31%；归母净利润3.72 亿元，同比+17.65%；扣非净利润3.01 亿元，同比+7.32%。


　　24Q2 国内需求改善，海外延续增势。收入端，24Q1/24Q2 分别实现营收33.17/36.92 亿元，同比+8.45%/11.31%，二季度营收增长提速。分产品看，24Q2 酵母及深加工产品/ 制糖产品/ 包装类产品/ 其他产品收入分别26.70/1.90/0.95/7.10 亿元，同比+12.24%/-40.07%/-17.05%/+46.42%，预计YE 延续增势，小包装低基数下表现亮眼，制糖业务持续剥离。分区域看，24Q2国内/国外收入分别22.11/14.54 亿元，同比+6.64%/19.01%亿元，海外需求持续旺盛，国内增速环比改善（24Q1 国内同比-4.52%），预计主要系公司应对国内竞对降价，采取相应销售策略，升级新菌种、推出新产品、灵活价格政策以及行业推广和渠道下沉等。截至24Q2 国内经销商17549 家，较24Q1 末净增270家；国外经销商5688 家，较24Q1 末净增155 家。分渠道看，24Q2 线下/线上渠道收入分别24.70/11.95 亿元，同比+13.04%/7.65%。


　　成本下行， 24Q2 毛利率同比改善。24H1/24Q2 毛利率分别24.28%/23.92%，同比-0.25/+0.28pcts，Q2 毛利率同比提升预计主要系：1）成本端国内糖蜜价格下降，海外糖蜜价格低位；2）毛利率偏高的小包装产品增速较快。 24Q2 销售/管理/研发/财务费用率分别5.49%/3.13%/4.09%/-0.14%，同比+0.56/-0.33/-0.57/+0.63pcts。政府补助增加下（24Q2 其他收益同比+0.6 亿元）24Q2 实现归母净利率10.08%，同比+0.54pcts；扣非净利率8.16%，同比-0.30pcts。


　　投资建议：公司作为国内酵母龙头，主业维持稳健成长，多元产品贡献营收增量，目前国内糖蜜价格逐月下降、海外糖蜜价格低位，成本压力有望逐步释放，新产能投产后海外业务盈利能力有望提升。我们预计公司2024-2026 年营业收入分别为151.7/168.3/183.3 亿元，同比+11.7%/10.9%/8.9%；归母净利润分别为14.1/15.6/17.2 亿元，同比+11.2%/10.5%/10.5%，当前股价对应PE 分别为19/17/15X，维持“推荐”评级。


　　风险提示：原材料价格大幅波动；市场竞争加剧；汇率波动风险。

□.王.言.海./.张.玲.玉    .民.生.证.券.股.份.有.限.公.司