贵州茅台(600519)：延续高质量发展 分红规划提振信心

公司延续高质量发展，分红规划落地提振市场信心24H1 营业总收入/归母净利834.5/417.0 亿（同比+17.6%/+15.9%）；24Q2营业总收入/归母净利369.7/176.3 亿（同比+17.0%/16.1%）。公司延续高质量发展，为实现全年15%收入增长目标打下坚实基础。公司发布24-26 年度分红规划，计划将每年度分红率提升至不低于75%（过去5 年常规分红均为51.9%）。展望24 年，我们认为领先的品质和品牌优势、精细化的量价策略及海外市场的持续开拓将助力公司经营势能向上。预计24-26 年EPS69.20/77.78/86.19 元，参考可比公司24 年平均19x PE（Wind 一致预期），作为强品牌力龙头，给予公司24 年28x PE，目标价1937.51 元，“买入”。


　　量价策略更趋精细，Q2 系列酒实现高增，海外市场稳步拓展24H1 茅台酒/系列酒营收685.7/131.5 亿（同比+15.7%/+30.5%），24Q2 营收288.6/72.1 亿（同比+12.9%/+42.5%）。二季度茅台飞天批价有所松动，主要受需求波动、黄牛抛货等边际因素影响，公司采取更精细化的量价策略，当前批价企稳回升。分渠道看， 24H1 直销/ 批发营收同比分别+7.3%/+26.5%，24Q2 营收同比分别+5.8%/+27.4%，Q2 直销收入占比同比下降（营收占比同比-4.5pct 至39.9%），其中i 茅台实现不含税收入49.1亿（同比+10.6%）。此外，公司稳步拓展海外市场，24H1 国内/海外营收797.2/22.1 亿元（同比+18.4%/+8.4%），分别实现毛利率91.7%/92.6%。


　　盈利能力相对平稳，现金流充沛，蓄水池仍足


　　24H1 毛利率同比-0.1pct 至91.9%（Q2 同比-0.1pct 至90.9%），主要系茅台系列酒高增所致。24H1 销售费用率同比+0.6pct 至3.1%（Q2 同比+0.7pct至4.0%）；24H1 管理费用率同比-0.8pct 至4.6%（Q2 同比-1.0pct 至4.8%）；24H1 税金及附加率同比+1.2pct 至16.2%（Q2 同比+0.8pct 至17.0%）；最终24H1/Q2 归母净利率（归母净利/营业总收入）同比-0.7/-0.4pct 至50.0%/47.7%，盈利能力整体保持稳健。同时，公司24H1 销售回款870.9亿元（同比+26.1%）；经营性净现金流366.2 亿元（同比+20.5%）。24Q2末，公司合同负债99.9 亿元，同比/环比分别+26.6/+4.7 亿元，蓄水池仍足。


　　看好公司延续高质量增长，维持“买入”评级


　　公司作为行业龙头，治理更趋市场化和精细化，前期批价和股价波动也释放了市场风险，常规分红率的提升护航公司长期配置价值，未来高质量发展可期。考虑到消费需求恢复节奏，我们略下调25-26 年盈利预测，预计24-26年EPS 69.20/77.78/86.19 元（前次69.20/78.97/89.94 元），给予目标价1937.51 元（前次2214.30 元），维持“买入”。


　　风险提示：原材料价格波动，市场竞争加剧，高端业务销售增长疲软。

□.龚.源.月./.宋.英.男./.王.可.欣    .华.泰.证.券.股.份.有.限.公.司