盐津铺子(002847)：淡季收入增势延续 品类品牌培育卓有成效

事件:


　　2024 年8 月8 日，盐津铺子发布2024 年半年度报告。2024H1 公司的营业收入为24.59 亿元，同比+29.84%；归母净利润为3.19 亿元，同比+30.00%；扣非归母净利润为2.73 亿元，同比+17.96%。2024Q2 公司的营业收入为12.36 亿元，同比+23.44%；归母净利润为1.60 亿元，同比+19.11%；扣非归母净利润为1.35 亿元，同比+1.58%。


　　投资要点:


　　零食量贩和抖音渠道引领增长，整体收入符合预期。公司2024H1营收和归母净利润分别同比增长29.8%和30.0%，增速位于业绩预告中枢，符合预期。收入分渠道来看，2024H1 直营商超/经销及其他渠道/ 电商渠道分别实现营收1.08/17.70/5.80 亿元， 同比-43.59%/+35.07%/+48.40%。经销及其他渠道收入增速较高，我们预计主要得益于公司在零食量贩这一高增渠道动销较好，截至2024年6 月鸣鸣很忙集团开启万店征程，公司作为其中重要合作伙伴持续受益于门店扩张和品类扩充。公司线上电商聚焦“大单品战略”，通过抖音等内容电商复制和打造爆品，持续提升传统货架电商平台收入，带动整体线上渠道收入实现高增。直营商超收入承压，我们预计主要系2024H1 商超在其他渠道的挤压下人流量下滑，截至2024H1 该渠道收入占比下滑至4.41%，对公司整体营收影响有限。


　　全品类稳健增长，两大战略子品牌表现亮眼。分品类来看，2024H1公司的辣卤零食/休闲烘焙/深海零食/薯类零食/ 蒟蒻果冻布丁/果干坚果/蛋类零食分别实现营业收入9.0/3.4/3.2/2.2/1.8/2.1/2.4 亿元，同比+25.8%/+12.6%/+11.8%/+39.3%/+44.0%/+96.0%/+150.5%，其中蛋类零食和休闲魔芋在升级品牌蛋皇和大魔王的赋能下，营收表现亮眼。大魔王被欧睿认证为“麻酱素毛肚全国销量第一”（按2024 年上半年出货量计）；2024 年6 月蛋皇鹌鹑蛋进驻山姆会员商店，获得“山姆新品榜TOP1”，公司两大战略子品牌势能不断提升。


　　渠道结构影响毛利率，激励费用扰动导致短期归母净利率略有下滑。


　　2024Q2 公司毛利率为32.96%，同比-3.07pct，我们判断毛利率的下滑主要系毛利率较低的零食量贩及抖音渠道占比提升。费用端，Q2 销售/管理/研发费用率分别同比+2.05pct/+0.66pct/-0.28pct，销　　售费用率增幅较大，主要系公司为提升品类品牌势能，2024Q2 在全国食品展会、品牌广告宣传及B 端品牌推广上加大投入。此外，销售和管理费用还受到激励费用支出增加的影响，2024H1 合计（税前）列支股份支付费用共5545 万元，同比增加了3564 万元，占整体营收比例约同比+1.21pct 。综合影响下， 2024Q2 归母净利率为12.93%，同比-0.47pct，扣非归母净利率为10.92%，同比-2.35pct。


　　盈利预测和投资评级：公司以生产制造见长，较强的组织能力赋予公司洞察和把握机遇的能力。渠道端，公司坚持全渠道战略，拥抱高增渠道；产品端，两大战略子品牌蛋皇和大魔王品牌势能不断提升，助力公司实现产品升级，推动收入增长。我们调整对公司的盈利预测， 预计公司2024~2026 年的营业收入分别为51.67/63.47/76.46 亿元，归母净利润分别为6.51/8.16/9.94 亿元，EPS 分别为2.37/2.97/3.62 元，对应PE 分别为16/13/10X，维持“买入”评级。


　　风险提示：1）原材料价格上行；2）渠道扩展不及预期；3）商超人流量进一步下滑；4）线上渠道竞争加剧；5）食品安全问题。

□.刘.洁.铭./.秦.一.方    .国.海.证.券.股.份.有.限.公.司