中炬高新(600872)：改革下营收有波动 利润改善显著

事件


　　公司发布2024 年半年报，报告期内实现营业收入/归母净利润/扣非净利润26.18/3.5/3.39 亿元，同比-1.35%/扭亏/+14.53%，整体表现基本符合此前业绩预告。


　　投资要点


　　公司2024 年上半年营收端受外部消费需求偏弱（家庭、餐饮渠道均需求复苏偏弱），以及内部改革导致的经营波动影响，营收短期放缓。公司受益原料价格改善，内部采购改革优化，生产效率提升，能源费用优化、运费降低等综合影响，毛利率提升明显，2024 上半年，公司毛利率/归母净利率分别为36.63%/13.36%，分别同比+4.68/+67.72pct ； 销售/ 管理/ 研发/ 财务费用率分别为10.8%/6.97%/3.23%/0.04%，分别同比+2.31/+0.62/-0.17/+0.14pct。


　　公司Q2 组织架构、渠道改革中的具体落地动作传导中略有变形，导致营收短期波动，同时销售费用渠道端使用思路不到位导致销售费用率大幅提升。公司单Q2 实现营业收入/归母净利润/扣非净利润11.34/1.11/1.03 亿元，同比-11.96%/+106.95%/-32.37%。24Q2，公司毛利率/归母净利率为36.17%/9.77%，分别同比+3.64/+133.45pct；销售/管理/研发/财务费用率分别为14.83%/7.75%/3.69%/0.23%，分别同比+6.43/+1.48/+0.1/+0.36pct。


　　需求复苏偏弱，行业竞争加剧导致公司主营产品普遍下滑。分品类看， 酱油/ 鸡精鸡粉/ 食用油/ 其他分别实现营收15.57/3.27/2.15/3.42 亿元，分别同比-3.71%/-0.12%/+10.09%/-14.52%。分渠道看，分销/直销分别实现营收23.67/0.74 亿元，分别同比-4.58%/+25.27%。分地区看，东部/南部/中西部/北部区域分别实现营收6.11/9.65/5.17/3/49 亿元， 分别同比+3.12%/-4.14%/-6.37%/-10.36%，东部地区表现相对稳定。公司2024H1 末合作经销商2285 个，同比增长179 个，其中东部/南部/中西部/北部区域经销商数量分别为406/345/675/859 个。


　　公司7 月初对上半年暴露问题进行反思总结，全年目标不变、改革决心不变。改革中凸显的问题公司持续推进解决，未来不走压货老方法，待问题解决后，后续渠道能力有望显著提升。我们认为公司经过近期对改革中暴露的问题进行调整后，预计仍将向着达成全年激励考核的目标努力。公司上半年新增经销商201 个，贡献度还未体现，同时新增快消品经销商还在磨合，预计下半年两者有望发力带来增量。产品端，公司0 添加、减盐仍处培育期，后续待公司日式工艺产能增长后会有更多布局。从近期表现看，预计7 月公司动销环比有增长、同时渠道库存较6 月预计也有一定回落，整体表现向好。


　　盈利预测与投资建议


　　我们小幅调整公司盈利预测，预计公司2024-2026 年实现营收57.64/68.08/83.46 亿元（前值为57.64/68.76/84.82 亿元），同比增长12.17%/18.10%/22.59%（前值为12.17%/19.29%/23.35%）；实现归母净利润7.99/10.75/13.77 亿元(前值为8.21/10.82/13.72 亿元)，同比-52.91%/+34.56%/+28.06%（前值为-51.61%/+31.71%/+26.84%），对应EPS 为1.02/1.37/1.76 元（前值为1.05/1.38/1.75 元），对应当前股价PE 为19/14/11 倍。公司改革中短期业绩波动，落地效果仍需时间兑现，但公司积极应对暴露的问题并持续改进，公司未来三年规划目标积极，配合股权激励保驾护航。我们看好公司未来营收增速持续回升，同时公司原料端预期较稳定助力明后年的毛利率表现，维持“买入”评级。


　　风险提示：


　　大豆等原料成本上行，行业竞争加剧，餐饮复苏不及预期，食品安全等风险，公司组织变革效果不及预期，公司外延扩张不及预期。

□.蔡.雪.昱./.华.夏.霖    .中.邮.证.券.有.限.责.任.公.司