桃李面包(603866)点评：收入表现承压 盈利能力修复

事件：公司发布2024 年半年报，报告期内实现收入30.21 亿，同比下降5.79%，实现归母净利润2.90 亿，同比下降0.6%，实现扣非净利润2.78 亿，同比下降1.19%。测算24Q2实现收入16.21 亿，同比下降6.33%，实现归母净利润1.75 亿，同比增长14.24%，实现扣非净利润1.69 亿，同比增长12.14%。符合此前业绩快报。公司中期分红方案为每10股派现金1.2 元（含税），占半年度归母净利润比例为66.21%。


　　投资评级与估值：基本维持盈利预测，预计24-26 年净利润分别为6.05、6.91、8.25 亿元，同比增长为5%、14%和19%，对应EPS 分别为0.38、0.43、0.52 元，当前股价对应23-25 年PE 分别为15、13、12x，维持增持评级。长期看：1）烘焙行业是持续高景气的成长性子领域，短保包装面包赛道更具增长潜力；2）公司持续扩建产能拓展市场，提升供应链优势和渠道网络优势，提升细分领域市占率水平。


　　需求平淡，收入表现承压。分区域看，24H1 华北/东北/华东/华中/西南/西北/华南同比增速分别为 -6.7%/-12.3%/-3.4%/-2.9%/0.2%/-3.5%/-14.4%，其中单二季度华北/东北/华东/ 华中/ 西南/ 西北/ 华南同比增速分别为 -8.4%/-11.0%/-3.1%/-4.0%/-2.5%/-4.1%/-18.0%。东北地区因区域人口流动等因素，表现有所拖累。华南区域泉州工厂已投产，但因销售团队以及市场拓展方法仍在调整阶段，叠加天气因素影响，二季度下滑幅度最大。公司加快市场开拓，24Q2 经销商数量980 家，同比净增加9 家。


　　盈利能力有所改善。24H1 公司实现毛利率24.2%，同比提升0.7pct，其中23Q2 毛利率25.1%，同比提升2pct，主要原因系公司的产品销售策略由收入考核转向利润考核。费用率上，24H1 公司销售/管理/研发/财务费用率分别为 7.9%/2.1%/0.5%/0.6%，分别同比-0.3pct/-0.1pct/持平/+0.2 pct。公司持续优化费用投放，24H1 公司实现净利率9.6%，同比提升0.5pct。


　　股价上涨的催化剂：收入增长加速


　　核心假设风险：食品安全问题，行业竞争加剧

□.吕.昌./.周.缘./.熊.智.超    .上.海.申.银.万.国.证.券.研.究.所.有.限.公.司