今世缘(603369)点评：24H1点评：业绩符合预期 国缘与今世缘均保持较快增长

投资要点：


　　事件：公司发布24 年半年度报告，24H1 实现营业总收入73.05 亿，同比增长22.35%，归母净利润24.61 亿，同比增长20.08%。其中24Q2 实现营业总收入26.34 亿，同比增长21.52%，归母净利润9.29 亿，同比增长16.86%。我们在业绩前瞻中预测公司24Q2营业总收入同比增长20%，归母净利润同比增长20%，基本符合预期。


　　投资评级与估值：由于公司24Q2 归母净利润增速略慢，略下调盈利预测，预测24-26 年归母净利润分别为37.58 亿、42.82 亿、46.56 亿（前次为38.23 亿、44.76 亿、51.2 亿），分别同比增长20%、14%、9%，当前股价对应2024-2026 年PE 分别为14x、13x、12x，维持买入评级。中长期看，今世缘是基础扎实且具备持续稳健增长能力的强势区域头部企业，1、公司的国缘、今世缘、高沟三大品牌定位清晰，独特的缘文化形成差异化的品牌文化和营销卖点；2、产品结构迎合江苏省消费升级大趋势，国缘四开和对开精准卡位400+和200+价格带，构成稳固的省内基本盘，仍有继续深耕和优化空间；3、中长期看，公司培育国缘V 系列布局600 以上价格带，同时积极探索省外市场，长期在中高端和省外市场具备增长潜力。


　　国缘与今世缘系列均保持较快增长。24Q2 白酒收入26.09 亿，同比增长21.36%。分产品看，24Q2 特A+类产品营收16.82 亿，同比增长21.07%，占比64.46%，同比下降0.15pct；特A 类产品营收8.1 亿，同比增长25.3%，占比31.06%，同比提升0.98pct；A 类产品营收0.8 亿，同比增长10.04%，占比3.06%，同比下降0.31pct。公司产品结构保持均衡，次高端和百元价位均实现了较快增长。


　　24Q2 省外增长快于省内，省内苏中增长最快。分区域看，24Q2 淮安大区收入4.38 亿，同增19.47%；南京大区收入6.42 亿，同增14.07%；苏南大区3.46 亿，同增19.6%；苏中大区4.97 亿，同增32.54%；盐城大区2.94 亿，同增21.34%；淮海大区1.6 亿，同增10.98%，苏中增长最快。省外市场2.32 亿，同增36.78%，占比8.89%，同比提升1pct。


　　24Q2 净利率35.27%，同比下降1.41pct，主因税率及管理费用率提升、公允价值变动净收益变化。24Q2 毛利率73.02%，同比提升0.15pct；税率9.96%，同比提升0.23pct；销售费用率12.23%，同比下降0.91pct；管理费用（含研发费用）率4.42%，同比提升0.08pct；公允价值变动净收益-0.35 亿，同比下降0.39 亿。（注：以上利润率及费用率计算均以营业总收入为分母。）


　　24Q2 经营性现金流净额2.45 亿，23Q2 为-0.99 亿，其中销售商品提供劳务收到的现金24.96 亿，同比增长7.13%，现金流增速慢于收入增速，主因预收款变动。24Q2 末预收账款7.09 亿，环比下降3.91 亿，23Q2 末预收账款12.76 亿，环比下降0.16 亿。


　　股价表现的催化剂：国缘和V 系列增长超预期；省外市场拓展进度超预期


核心假设风险：经济下行影响中高端白酒整体需求

□.周.缘./.吕.昌    .上.海.申.银.万.国.证.券.研.究.所.有.限.公.司