今世缘(603369)：增长势能延续 迈入后百亿时代

事件。公司发布2024 年半年报：24H1 公司实现营业总收入73.05 亿元，同比+22.3%，归母净利润24.61 亿元，同比+20.1%；其中24Q2 单季实现营业总收入26.34 亿元，同比+21.5%，归母净利润9.29 亿元，同比+16.9%。


特A 类收入延续高增，省内持续精耕细作。分产品：24Q2 特A+类产品收入同比+21.1%，我们认为或与V 系销售良好、K 系换代升级有关，特A 类产品收入延续高速增长，同比+25.3%，我们认为或受益于单开、淡雅快速增长；A 类/B 类/C+D 类产品收入分别同比+10.0%/-5.9%/-15.9%。分地区：公司省内市场持续精耕，24Q2 苏中/盐城/苏南/淮安大区增速表现亮眼，营收分别同比+32.5%/+21.3%/+19.6%/+19.5%，南京/淮海市场稳健增长，收入同比+14.1%/+11.0%；省外市场延续高增，收入同比+36.8%。渠道布局持续深入，24Q2 省内/省外经销商总数分别环比净增长21/10 个至534/516 个。24 年公司推进管理体系改革，组织开展岗位竞聘，进一步深化绩效管理。


产品结构升级，现金流表现良好。公司产品结构持续提升，24Q2 特A 类及以上收入占比同比+0.69pct 至94.6%；毛利率维持稳定，24Q2 同比+0.15pct至73.0%。现金流表现良好，24H1/24Q2 销售回款分别同比+8.2%/+7.1%至62.25/24.96 亿元；经营性净现金流24H1 同比+56.1%至12.47 亿元，24Q2实现2.45 亿元（去年同期为-0.99 亿元）。


投资收益与公允价值变动收益扰动盈利。24H1/24Q2 销售费用率分别同比-1.45pct/-0.91pct 至13.5%/12.2%，主因广告及综合促销费用率下降（24H1分别同比-0.94pct/-0.89pct）。公司毛销差持续提升，24H1/24Q2 分别同比+0.76pct/+1.07pct。受累于公允价值变动收益与投资收益缩减，24H1/24Q2归母净利率分别同比-0.64pct/-1.41pct 至33.7%/35.3%。


盈利预测与投资建议。我们预计公司2024-2026 年EPS 分别为3.02、3.70、4.43 元/股。参考可比公司估值，我们给予公司2024 年20-25 倍PE，对应合理价值区间为60.32-75.40 元，维持“优于大市”评级。


风险提示。省内市场竞争加剧，省外扩张低于预期。

□.颜.慧.菁./.张.嘉.颖    .海.通.证.券.股.份.有.限.公.司