今世缘(603369)：国缘势能持续 年度经营目标达成率高

事件：公司发布2024 年中报数据，24H1 实现总营收/归母净利73.0/24.6 亿元，分别同比+22.3%/+20.1%，其中单Q2 实现总营收/归母净利26.3/9.3 亿元，分别同比+21.5%/+16.9%，整体符合市场预期。


　　国缘份额持续提升，苏中仍旧保持高势能。分产品看，24Q2 特A+类收入16.8亿，同增21.1%，主要系核心产品四开、对开在多个场景、区域延续份额提升趋势，仍旧保持较高增长，V 系增速更快但在高线次高端整体需求承压之下增速环比有所回落。特A 类同增25.3%，主要受益于经济承压下大众消费表现更优，淡雅、单开在国缘品牌势能带动下继续放量，在省内100-200 元价格带市占率稳步提升。分地区看，24Q2 苏中仍旧表现亮眼，同增33%，国缘各系列产品仍旧处于成长放量阶段，强势市场南京环比降速，Q2 同比+14%，深度挖潜下基地市场淮安同增约19%，盐城/苏南同增21%/20%，淮海在去年同期高基数下增速放缓至11%，省外来看，公司持续加码环苏重点市场布局，Q2 同增约37%，在省外经销商群体优化更替之下单商体量保持增长。经销商数量方面，Q2 省内经销商净增加21 个，其中苏南持续细化布局净增8 个，Q2 省外净增加10 个。


　　毛利率同比微增，投资净值波动拖累净利率，合同负债环比回落。Q2 毛利率同增0.2pct 至73.0%，预计受开系提价所致。Q2 销售费用率同比-0.9pct，营业税金/管理/财务费用率同增0.2/0.1/0.4pct，Q2 归母净利率同比-1.4pcts 至35.3%，主要受所投私募基金估值波动影响。单Q2 销售收现同增7.1%慢于收入增速，Q2 末合同负债6.3 亿，环比Q1 末减少3.5 亿，Q2 主要以去库为主。


　　国缘势能持续，年度经营目标达成率仍高。年内看，在大环境需求承压下公司产品动销表现依旧稳健，四开保持价量稳定提升，对开/单开/淡雅/V3 维持较快增长，省内多区域市占率仍有提升空间，年度经营目标达成率高。长期看，在持续布局和发力下有望逐步打开部分省外市场。我们预计24-26 年EPS 为2.97/3.65/4.32 元，当前股价对应PE 为14.0/11.4/9.7 倍，维持“买入”评级。


　　风险提示：省内竞争加剧，省外拓展不及预期，消费复苏不及预期。

□.张.弛    .西.部.证.券.股.份.有.限.公.司