保利发展(600048)：营收受结转影响增加 销售金额稳居行业第一

结转规模增加促营收同比正增，两费费用提升及结算权益比下降致利润承压。2024 年上半年公司实现营收1392.49 亿元，同比上升1.66%，主要系房地产竣工交楼结转规模增加，且公司仍有3574 亿元合同负债，未来收入保障度较高；2024 年上半年公司毛利率为16.0%，与2023 年全年水平保持一致；截至2024 年上半年，公司扣非归母净利72.30 亿元，同比下降38.35%，主要系销售费用因代理及渠道费增加、财务费用因利息收入减少所致的两费费用增加及结算权益比下降的影响；公司经营活动现金流净额-171 亿元，较去年同期下降243亿元，其中用于支付2023 年度拓展项目的土地款366 亿元，同比增160 亿元，预计随着以前年度地价支付完毕，公司经营活动现金流将改善。


　　销售金额稳居行业第一，核心城市市占率不断提升。2024 年上半年公司实现销售金额1733.36 亿元，同比减少26.81%，实现签约面积954.25 万平方米，销售金额稳居行业第一，2024 年上半年销售权益比77%，较去年提升9 个百分点，权益销售金额约1330 亿元，较去年同期下降17%，低于全口径销售金额降幅；2024 年上半年，公司市场占有率较2023 年底提升0.06 个百分点至3.68%，其中38 个核心城市市场占有率提升0.3 个百分点至7.1%，38 个核心城市销售贡献同比提升2 个百分点至89%。


　　融资成本进一步下降，现金流水平合理充裕。2024 年上半年公司新增融资的平均成本较2023 年下降21BP 至2.93%，截至6 月底公司有息负债总额3735亿元，综合成本降低至3.31%，较年初下降25BP；2024 年上半年公司回笼金额1466 亿元，销售回笼率84.6%，主要受二季度销售占比高、当期回笼周期短的影响所致，随着银行按揭的持续放款，全年签约回笼率有望稳步提升；截至2024年上半年，公司现金余额1464 亿元，占总资产10%以上，此外公司并表口径已售待回笼资金（含销项税）1033 亿元，整体现金流合理充裕。


　　合理布局核心城市，持续加大力度去库存。公司共拓展项目12 个，均位于38 个核心城市，总计容面积116 万平方米，权益地价109 亿元，总地价126 亿元，其中新增货值住宅业态占比达96%；截至2024 年上半年，土地储备计容建面7140 万平方米，较年初下降8%，核心38 城面积储备占比约7 成，已开工未售的存量住宅面积较年初下降16%，对于未开工存量土地资源，公司正积极响应存量土地盘活政策，在全国多个城市开展存量土地的调规、置换工作。


　　投资建议：公司作为央企龙头，土地储备丰富，现金流充足，我们预测2024-2026 年营收分别达3501.18 亿元/3579.38 亿元/3745.64 亿元，同比增长0.9%/2.2%/4.6%；2024-2026 年PE 倍数为9/7/6。维持“推荐”评级。


　　风险提示：公司土地拓展不及预期；市场回暖速度不及预期

□.李.阳./.陈.立    .民.生.证.券.股.份.有.限.公.司